A Checklist do Cético
Gary Mishuris, autor do Blog Behavioral Value Investor, partilha:
O otimismo abunda nos mercados de capitais. Eles estão repletos de pessoas que (1) têm interesse em vender uma determinada perspetiva de uma empresa ou (2) estão genuinamente otimistas quanto ao futuro de uma empresa, mas tem uma perspetiva enviesada. É útil dispor de uma checklist que nos assegure que estamos a ser tão objetivos quanto possível. Defendemo-nos, assim, contra vieses comportamentais após ser bombardeados com opiniões demasiado consensuais.
Antes de sucumbir ao charme da equipa de gestão da empresa ou de alguém que nos tenta impingir uma nova ação com uma narrativa fantástica, leia a checklist do cético. Não terá todas as respostas, mas dar-lhe-á uma hipótese de resistir aos vieses a que frequentemente está exposto.
1. Compreendo o negócio suficientemente bem para estimar aproximadamente as suas características económicas chave nos próximos 5 a 10 anos?
Esta foi a resposta de Warren Buffett a uma questão que lhe coloquei, há cerca de 15 anos num jantar, sobre o que procura numa empresa antes de investir. Uma avaliação (não importa como é levada a cabo) exige uma estimativa das perspetivas futuras de uma empresa. Se não conseguirmos compreender o negócio suficientemente bem para prever o seu futuro económico de longo prazo - num intervalo de resultados suficiente estreito para ser útil - como conseguiremos saber se a empresa está subavaliada?
2. A vantagem competitiva da empresa é robusta? Está a ficar mais forte ou mais fraca?
Uma vantagem competitiva robusta torna o negócio mais previsível no longo prazo. Aumenta também a probabilidade de a empresa conseguir sustentar características económicas acima da média. Os investidores frequentemente entusiasmam-se com os detalhes financeiros atuais e esquecem-se de tentar compreender se existe algo de especial e sustentável acerca da empresa que lhe permita manter ou exceder os níveis atuais de performance financeira.
3. O que é preciso para a empresa falir nos próximos 10 anos?
Este exercício concentra a nossa mente no que pode correr mal e no quão mal tem que correr para que o negócio desapareça. Algumas empresas são mais frágeis que outras. Algumas empresas são quase indestrutíveis - quase nada as pode afundar. Outras dependem da direção que determinados eventos podem tomar ou terem sorte com um produto chave ou uma determinada tendência. Se for difícil encontrar uma resposta para esta questão, este é um bom sinal.
4. O que é preciso para a empresa ter lucros abaixo do nível atual, dentro de 5 anos?
Os analistas raramente modelizam queda de lucros, exceto nos casos óbvios em que o negócio está já em declínio. A típica previsão de Wall Street para o crescimento de longo prazo é aproximadamente o dobro da taxa realizada - isto deve-se, em grande parte, ao facto de apenas uma minoria substancial de desfechos potenciais apresentar lucros de longo prazo decrescentes. A resposta a esta questão faz-nos considerar um cenário negativo mais realista do que a questão 3.
5. Quanto tempo e capital seriam necessários para que alguém (um concorrente) transformasse a empresa num negócio economicamente pouco atrativo?
Os melhores negócios são muito difíceis de destruir - mesmo que tentem muito. Os investidores devem prevenir-se contra as mudanças adversas num negócio. A melhor defesa é uma combinação de uma forte vantagem competitiva e uma equipa de gestão focada no seu fortalecimento ao longo do tempo. Se este exercício ajudar a revelar que não seria preciso muito para tornar a empresa num negócio pouco atrativo - cuidado.
6. A equipa de gestão consegue arrecadar riqueza significativa para si própria, ao longo de vários anos, sem que os acionistas tenham um retorno atrativo?
O Alinhamento é um aspeto importante de uma equipa de gestão de qualidade. É habitualmente orientada por compensações intrínsecas e extrínsecas. A motivação intrínseca, fazer aquilo que gostamos, é frequentemente mais forte, mas mais difícil de avaliar. Por outro lado, deverá ser fácil constatar, pela leitura dos relatórios financeiros, que os incentivos financeiros são tais que a gestão apenas será recompensada se adicionar valor aos acionistas.
O que devemos procurar são incentivos, ao longo de anos, com uma componente significativa indexada aos retornos no capital investido (ou uma métrica semelhante), assim como uma quantidade significativa de ações diretamente detidas. Infelizmente, os esquemas de incentivos tipicamente concebidos por consultores não contemplam estes componentes e podem levar a desfechos em que os acionistas podem ter retornos pobres, mas os gestores da empresa ficam ricos às suas custas.
7. O que teria que acontecer para a empresa ficar em apuros devido às suas obrigações financeiras?
Queremos evitar situações em que a empresa em que estamos a investir fica à mercê do mercado de capital e se vê obrigada a implorar por capital a qualquer custo. Esta situação pode implicar graves riscos de diluição do valor intrínseco por ação da empresa ou, pior ainda, a perda total de capital do acionista. Devemos prestar especial atenção às garantias prestadas para a dívida bancária, o nível global de dívida relativamente aos lucros do negócio e os prazos de pagamento das principais obrigações financeiras e a capacidade interna que a empresa demonstra em poder pagá-las.
8. Alguém me está a "convencer" a comprar este título?
Quando alguém o está a tentar convencer a investir num determinado título, frequentemente escolhem a altura em que lhes é vantajoso. Por exemplo, existem estudos que demonstram que as ações nas Operações Públicas de Venda (IPOs) fazem pior que o mercado nos 6-12 meses subsequentes. Uma das razões para isto é que a empresa escolhe a altura para vender as ações e frequentemente é uam altura em que a performance é boa, o sentimento do mercado é otimista e, assim, consegue um preço mais elevado para as suas ações. No caso oposto, se analisarmos uma empresa que é "odiada" pelo mercado, é menos provável cair nesta armadilha.
9. Há 10 anos, teria sido capaz de prever aproximadamente os últimos 10 anos de performance desta empresa?
O excesso de confiança é um dos vieses comportamentais mais fundamentais que existem. É tentador olhar para uma empresa excitante e imaginar para ela um futuro nada menos que brilhante, especialmente se já existirem alguns anos de resultados impressionantes.
O exercício mental de voltar no tempo - para uma altura anterior ao período desta performance excitante e tentar perceber se seríamos capazes de antecipar o que estava para vir - é um excelente teste à verdadeira previsibilidade do negócio. É verdade que, à medida que a empresa amadurece, poderá tornar-se mais previsível, devido a fatores estruturais.
No entanto, se a nossa análise for baseada na extrapolação dos últimos anos de bons resultados, este exercício poderá salvar-nos de algumas situações onde os resultados futuros dos negócios são quase impossíveis de prever.
10. Qual é a probabilidade de sucesso do investimento em situações semelhantes?
O ponto de vista interno é a nossa estimativa de sucesso dadas as especificidades de uma determinada situação. O ponto de vista externo é o registo de sucessos anteriores em situações semelhantes. A nossa mente trabalha de uma forma que nos torna excessivamente confiantes no sucesso com base no ponto de vista interno.
É, portanto, essencial compreender de onde estamos a escolher os dados para a avaliação das probabilidades de sucesso. Algumas coisas são mais difíceis que outras e têm taxas de sucesso inferiores. Isto não quer dizer que é impossível ter sucesso numa instância específica. Significa isso sim que devemos ser mais cautelosos e conscientes na atribuição das probabilidades de sucesso.
