Em “The Little Book that Still Beats the Market”, Joel Greenblatt apresenta a sua fórmula magica para ter sucesso no investimento: comprar negócios excecionais quando estão baratos.Esta abordagem requer disciplina e tempo para esperar que o mercado reconheça o seu verdadeiro valor.

“No curto prazo, o Sr. Mercado determina o preço de uma ação baseado nas suas emoções, mas no longo prazo o que realmente importa é o valor intrínseco do negócio”

No livro, “The Little Book That Builds Wealth” (2008), Pat Dorsey explica-nos o que são vantagens competitivas e porque são determinantes para ter retornos no investimento a longo prazo.

“A menos que uma empresa tenha um fosso económico que proteja o seu negócio, a concorrência depressa chegará aos seus portões e corroerá os seus lucros. Wall Street está repleta de carcaças de empresas que foram de bestiais a bestas num piscar de olhos.”

Pensamento predatório significa ser mais esperto que o problema. Quando um pensador predatório encontra um problema que não consegue resolver, ele altera o contexto do problema e transforma-o em algo que consegue resolver. Desmantela o problema num conjunto de problemas mais pequenos. Encontra o elo mais fraco. A parte do problema que consegue mudar. Essa mudança, por sua vez, altera todos os outros problemas.Dave Trott utiliza histórias reais para demonstrar como os pensadores predatórios fizeram exatamente isto. Este não é um livro teórico que destila 10 fórmulas ou receitas milagrosas. Trott conta as suas histórias e cabe ao leitor fazer o resto do trabalho, cabe ao leitor aplicar os princípios aos seus problemas. Predatory Thinking prova que não é difícil pensar ou abordar os problemas de forma diferente. O hábito de o fazer é que é difícil de entranhar.Apesar de a maior parte das histórias terem origem no mundo da publicidade, este livro é dirigido a todos aqueles que querem ou precisam de pensar fora da caixa. Todos nós.

Readers of Warren Buffett?s letters to Berkshire Hathaway shareholders have gained an enormously valuable informal education in the art of investing. Broad in scope and long on wisdom, Buffett?s letters explain his principles on sound investing, selecting managers, valuing businesses, using financial information profitably, and other vital topics for investors.This newly updated Fourth Edition includes Buffett?s latest wisdom on such topics as the financial crisis, the housing bubble, corporate governance, Berkshire Hathaway?s acquisition of Burlington Northern Santa Fe, the role of oversight in heavily regulated industries, today?s best investing opportunities, and the weaknesses of popular option valuation models.Features investing advice in plain English from one of the world?s most legendary investorsIncludes Buffett?s insights on the current financial crisis and recessionOffers new and potent insight on good corporate governance and other issues vital to executives and managersFor investors, corporate executives, managers, and Buffett fans, The Essays of Warren Buffett, Fourth Edition features the kind of wisdom on investing, finance, and leadership that can be found nowhere else.

Daniel Kahneman, psicólogo israelita galardoado com o Nobel da Economia de 2002, condensa o trabalho de toda a sua carreira neste livro.“Thinking, Fast and Slow” é, acima de tudo, sobre a facilidade com que, sem nos darmos conta disso, tomamos decisões pouco racionais. Ao contrário do que defende a teoria económica tradicional, o ser humano não toma sempre a decisão que melhor serve o seu interesse. Na realidade, as pessoas cometem erros sistemáticos de julgamento.Kahneman explica porquê e lança pistas para tentarmos evitar estas armadilhas mentais ou, pelo menos, conseguirmos identificá-las quando somos nelas apanhados.Em “Thinking, Fast and Slow”, Kahneman demonstra que não somos os paradigmas da razão que pensávamos ser.

Guy Spier estudou em Oxford e Harvard. Iniciou a sua carreira na banca de investimentos convencido que iria ter sucesso e que iria ser feliz. Desiludido com o ambiente que o rodeava, despediu-se. Vive agora na Suíça, feliz e em paz e gere milhões de dólares segundo os princípios do Investimento em Valor.Este livro conta a história de Guy Spier. Na realidade, este livro não se debruça particularmente sobre as regras do Investimento em Valor mas sim sobre o desenvolvimento do temperamento do investidor.Warren Buffett diz que não é preciso ter um QI de 160 para ter sucesso no investimento. É preciso, isso sim, ter o temperamento adequado. É essa a história de “A Educação de um Investidor em Valor.

«As crises, como a da economia portuguesa, que resultam de diminuições da poupança tendem a originar recessões mais graves e recuperações mais lentas do que as crises em que o endividamento resultou de aumentos do investimento.”Neste livro, Fernando Alexandre, Luís Aguiar-Conraria, Pedro Bação e Miguel Portela mostram a evolução das grandes tendências da poupança e investimento, desde a evolução dos fluxos globais de poupança até aos dados para a economia portuguesa. A sua publicação constitui um excelente contributo para a sistematização destes temas, fulcrais para a evolução económica.O retrato traçado é de um país com uma baixa taxa de poupança e excesso de endividamento, em particular no Estado e nas Empresas, o que constitui um obstáculo ao crescimento e à estabilidade financeira. Todos os agentes económicos acabaram por ter um papel na acumulação do endividamento externo que provocou a necessidade da entrada da troika e de um plano de intervenção externo. Vários fatores conduziram a esse comportamento, em particular as descidas das taxas de inflação e das taxas de juro em simultâneo a um maior acesso ao crédito.Na análise efetuada da composição do património das famílias, percebe-se uma grande concentração da riqueza na habitação e nos depósitos bancários. Apesar da riqueza financeira estar concentrada nos grupos com mais altos rendimentos, observa-se um grande conservadorismo nessas aplicações (74% dos ativos financeiros estão aplicados em depósitos à ordem e depósitos a prazo).O livro conclui com propostas de promoção da poupança, objetivo fulcral para superar os desafios que a economia nacional vai enfrentar nas próximas décadas, em especial com as alterações demográficas que se perspetivam.

Publicada em 2002, no rescaldo do crash das empresas dotcom, The New Buffettology é um guia para a filosofia de investimento de Warren Buffett, o Investimento em Valor.The New Buffettology ensina os investidores a decifrar e a utilizar a informação financeira disponível publicamente tal como Buffett o faz. Passo a passo, guia os investidores através das equações e fórmulas que Warren Buffett utiliza para determinar em que empresas investir e, mais importante, quando.Os autores Mary Buffett e David Clark exploram detalhadamente alguns dos investimentos de Warren Buffett e provam mais uma vez que o Investimento em Valor funciona: consegue rentabilidades acima da média com risco limitado

Widely respected and admired, Philip Fisher is among the most influential investors of all time. His investment philosophies, introduced almost forty years ago, are not only studied and applied by today?s financiers and investors, but are also regarded by many as gospel. This book is invaluable reading and has been since it was first published in 1958. The updated paperback retains the investment wisdom of the original edition and includes the perspectives of the author?s son Ken Fisher, an investment guru in his own right in an expanded preface and introduction."I sought out Phil Fisher after reading his Common Stocks and Uncommon Profits...A thorough understanding of the business, obtained by using Phil?s techniques...enables one to make intelligent investment commitments."Warren Buffet

A propósito deste livro, John Bogle, fundador da Vanguard, escreveu estas palavras: "Este livro mostra-nos o que correu mal com as nossas instituições financeiras e mercados. Neste apelo à ação - aos investidores que coletivamente são donos das empresas americanas - os autores sugerem passos claros para que possamos construir um mundo empresarial que sirva os nossos interesses e não os de Wall Street." Sem compromissos na crítica, mas otimistas na sua visão, Stephen Davis, Jon Lukomnik e Davis Pitt-Watson oferecem uma análise clara dos problemas do sistema financeiro e adiantam soluções práticas que podem mudar o mundo para melhor.

Qual é a taxa de retorno de longo prazo das acções e obrigações? Antes da publicação de "O Triunfo dos Optimistas", era surpreendentemente difícil responder a esta pergunta. Em pouco mais de 300 páginas, este livro fornece a resposta definitiva.Os investidores dão frequentemente demasiada importância à experiência mais recente. Nos anos 50, quem sonharia, a não ser o maior optimista, que, nos 50 anos seguintes, as acções renderiam cerca de 9% ao ano? No entanto, foi o que aconteceu nos Estados Unidos. Os optimistas triunfaram!Os autores desta obra, Elroy Dimson, Paul Marsh e Mike Staunton, apresentam uma análise rigorosa e consistente dos retornos do investimento em acções, obrigações e notas do Tesouro, assim como câmbios e taxa de inflação, em dezasseis países desde o fim do Séc. XIX até ao início do séc. XXI. Esta informação é apresentada de uma forma clara e simples com mais de 130 diagramas que facilitam a comparação.Não restam quaisquer dúvidas, as acções são a classe de activos que melhor remunera o investidor no longo prazo.

Não existe ninguém mais qualificado que John Bogle, fundador e ex CEO dos fundos Vanguard, para denunciar as falhas do sistema financeiro americano e os abusos que aconteceram nos últimos anos. Zeloso defensor do pequeno investidor há mais de 50 anos, Bogle defende a restauração da integridade nas práticas da indústria financeira.Segundo Bogle, um sistema financeiro transparente e confiável é essencial ao progresso económico e social.Este livro não nos conta apenas a história de como tudo correu mal. Explica também o porquê e o que devemos fazer para corrigir o rumo. Para Bogle, a solução é o regresso a um capitalismo dos donos, isto é, o controlo das empresas deverá ser devolvido aos accionistas e retirado dos gestores com as suas stock options e remunerações obscenas.Este é um livro obrigatório para qualquer investidor, analista, legislador, regulador ou empresário.

Como pode uma empresa que nunca apresentou lucros ter uma avaliação de vários biliões de dólares? Por que razão algumas start-ups atraem investimentos milionários e outras não?Aswath Damodaran, professor de finanças e investidor experimentado, argumenta que o poder da história impulsiona o valor da empresa, acrescentando substância aos números e convencendo até os investidores mais cautelosos a correr riscos. Nos negócios, existem os contadores de histórias, que tecem narrativas irresistíveis, e os “mastigadores de números”, que constroem modelos e fazem contas. Ambos são essenciais para o sucesso, mas só combinando os dois, defende Damodaran, é que um negócio consegue criar e suster valor.Com o auxílio de um conjunto de casos de estudo, Narrative and Numbers descreve como os contadores de histórias podem incorporar e narrar números e como os “mastigadores de números” podem calcular modelos mais imaginativos e mais resistentes ao escrutínio. Damodaran analisa a origem da Uber e a forma como a narrativa desempenha um papel chave na compreensão de diferentes avaliações. Ele investiga por que o Twitter e o Facebook eram avaliados em biliões de dólares nas suas OPVs e por que um (Twitter) estagnou enquanto que o outro (Facebook) cresceu. Damodaran analisa também modelos de negócio já estabelecidos, tais como a Apple e a Amazon, para demonstrar como a história de uma empresa pode enriquecer ou constranger a sua narrativa. E, através da Vale, uma empresa mineira global, sediada no Brasil, demonstra a influência da narrativa externa e como um país, uma matéria prima ou uma moeda podem influenciar a história de uma empresa.Narrative and Numbers revela os benefícios, os desafios e as armadilhas de tecer narrativas à volta de números e como podemos melhor testar a plausibilidade de uma história.

Richard Thaler, autor de Misbehaving, foi galardoado pela Academia Real das Ciências da Suécia com o Nobel da Economia de 2017.Thaler, professor de economia na Universidade de Chicago, passou a maior parte dos últimos 40 anos a chamar a atenção para o facto de que as pessoas não se comportam como os economistas dizem que se deveriam comportar. As pessoas, ao contrário do que as teorias económicas defendem, não são racionais, não tomam sempre as melhores decisões financeiras e não agem sempre no seu melhor interesse.Este livro - Misbehaving - abre-nos a porta ao campo da economia comportamental. Robert Schiller, também galardoado com o Nobel da economia, declara, "Thaler está na vanguarda da mais importante revolução na economia dos últimos 30 anos. Neste cativante livro, Thaler apresenta os argumentos a favor da economia comportamental e explica porque ainda existe tanta resistência"Ler os livros de Richard Thaler torna-nos melhores investidores.

Por vezes um problema profundamente complexo tem uma solução enganadoramente simples. Esta é a mensagem de “The Checklist Manifesto”, de Atul Gawande, que explica como uma simples checklist – uma lista de tarefas ou procedimentos – pode reduzir dramaticamente as probabilidades de erro em situações de vida ou morte.Gawande, ele próprio um cirurgião, defende que a medicina se tornou demasiadamente sofisticada para o seu próprio bem. “O volume e complexidade daquilo que agora sabemos excedeu a nossa capacidade individual de aproveitar os seus benefícios de forma correta, segura e fiável. O conhecimento salva-nos e simultaneamente oprime-nos”.Gawande compila vários estudos que demonstram quedas dramáticas nas taxas de infeção morte após determinados procedimentos cirúrgicos. A causa destas quedas dramáticas? A implementação de simples checklists.Este livro pode ser resumido em três frases:As checklists protegem-nos de erros;As checklists estabelecem um padrão superior de performance;No fim de contas, uma checklist não é mais que uma ferramenta. Se não ajudar, algo está errado.As checklists podem ser aplicadas em todas áreas da atividade humana, na aviação, arquitetura e até nos investimentos.Warren Buffett e Charlie Munger utilizam uma checklist muito simples:Compreendo o negócio?É um negócio excelente (tem vantagens competitivas, altos retornos no capital, etc.)?Os gestores são capazes e honestos?O preço é atrativo?Se a alguma das questões acima respondemos não, provavelmente não devemos investir. Revisitando a história recente da bolsa portuguesa, muito valor poderia ter sido salvo se esta checklist tivesse sido aplicada.Atul Gawande foi recentemente nomeado CEO da empresa de cuidados médicos criada por Warren Buffett, Jeff Bezos e Jamie Dimon - três referências mais do que suficientes para prestar atenção ao que Gawande escreve.

Desde a primeira edição da nossa newsletter “O Investidor Inteligente”, temos vindo a recomendar um livro a todos os nossos leitores. Porque entendemos que a leitura deve ser vasta e abrangente, decidimos convidar personalidades de relevo nas mais variadas áreas de atuação para cumprir com este desígnio e proporcionar, assim, um “roteiro” e arquivo mais vastos para a Biblioteca da Casa de Investimentos e para todos aqueles que a acompanham.Na sua edição de outubro, partilhamos a sugestão de António Murta, CEO da Pathena e Administrador Não-Executivo da Casa de Investimentos (Ver Nota Biográfica António Murta).Memórias de Adriano"Porquê recomendar um livro de literatura a investidores / gestores profissionais? Porque é o melhor livro que eu conheço sobre liderança. É uma quase-biografia de um homem extraordinário (o Imperador Adriano), que geriu um Império (Romano).Marguerite Yourcenar retrata, de um modo romanceado é certo, mas extraordinariamente vívido a vida de um homem, as suas escolhas e as escolhas dos homens de confiança que o haviam de rodear. É para mim o melhor livro de Marguerite Yourcenar e isso já é dizer muito – quando se escreveu também “A Obra ao Negro”, “O Tempo esse grande Escultor” entre outros.Recomendação de leitura por António Murta, Managing Partner, Co-Fundador e CEO da Pathena e Administrador Não-Executivo da Casa de Investimentos.

Quando questionados acerca das tendências globais: - que percentagem da população mundial vive em pobreza extrema?- por que motivo aumenta a população mundial?- quantas meninas completam o ensino básico? - erramos sistematicamente as respostas.Erramos de uma forma tão enfática que um chimpanzé, escolhendo as respostas aleatoriamente, consegue, de forma consistente, melhores resultados que jornalistas, prémios Nobel e banqueiros.Afinal, o mundo está em muito melhor estado do que julgamos. Quando nos preocupamos com tudo a toda a hora e não adotamos uma perspetiva global baseada nos factos, perdemos a capacidade de nos concentrarmos naquilo que realmente nos ameaça.Em Factfulness, Hans Rosling, o Professor de Saúde Internacional famoso pelas suas TED Talks, oferece-nos uma explicação radical para este fenómeno e revela os dez instintos que distorcem a nossa perspetiva.

Desde a primeira edição da nossa newsletter “O Investidor Inteligente”, temos vindo a recomendar um livro a todos os nossos leitores. Porque entendemos que a leitura deve ser vasta e abrangente, decidimos convidar personalidades de relevo nas mais variadas áreas de atuação para cumprir com este desígnio e proporcionar, assim, um “roteiro” e arquivo mais vastos para a Biblioteca da Casa de Investimentos e para todos aqueles que a acompanham.Na sua edição de novembro, partilhamos a sugestão de Fernando Alexandre, Professor Universitário na Escola de Economia e Gestão da Universidade do Minho.Enlightenment NowA percepção da maioria da população, em muitos países desenvolvidos, é que o mundo está cada vez ‘pior’ e que não está no bom caminho. Não podemos ignorar as guerras que persistem, a pobreza que convive ao lado da mais absoluta riqueza ou as doenças que continuam a tornar tão difícil a vida de tantas pessoas. No entanto, contra a percepção da maioria, os factos mostram que o mundo registou um extraordinário progresso nos últimos três séculos, proporcionando mais rendimento e mais qualidade de vida a cada vez mais pessoas e reduzindo o número das que vivem em situação de pobreza, situação de guerra, expostas ao crime e insegurança ou que morrem prematuramente, para valores que, apenas há algumas décadas, eram impensáveis.Steven Pinker, professor na Universidade de Harvard, escreveu o livro Enlighenment Now como um manifesto em defesa das instituições do Iluminismo, que estiveram na origem daquele extraordinário progresso da humanidade e que estão hoje sob ataque de movimentos populistas. Estes movimentos preferem o nacionalismo ao cosmopolitismo, o autoritarismo à democracia, desvalorizam o conhecimento científico e, mais do que um futuro melhor, procuram um passado idílico, que nunca existiu.Pinker lembra que as instituições refletem formas de cooperação que as sociedades foram aperfeiçoando ao longo do tempo e que permitem que o bem universal se sobreponha aos egoísmos individuais e de grupos de interesse. Entre as regras que favorecem o progresso estão a abertura à crítica, a liberdade de expressão, a cooperação, o cosmopolitismo, os direitos humanos, o reconhecimento da falibilidade do ser humano. Entre as instituições que promovem o progresso estão a ciência, a educação, os media, os governos democráticos, as organizações internacionais e os mercados. Apresentando um manancial de dados sobre o progresso e os seus benefícios para o bem-estar da humanidade, Pinker mostra por que é que hoje, mais do que nunca, é essencial preservar as instituições que herdámos do Iluminismo. Utilizando a razão, a ciência e os princípios do humanismo será mais fácil ultrapassar os problemas que se colocam à sociedade, evitando retrocessos civilizacionais e o regresso da barbárie, que, como sabemos, está sempre à porta.Recomendação de leitura por Fernando Alexandre, Doutorado em Economia pela Universidade de Londres - Birkbeck College. Professor Associado da UMinho, consultor da área de estudos económicos da Fundação Francisco Manuel dos Santos e Presidente do Conselho de Administração da SBS Startup Braga – Investimentos em Startups, SA. Foi Pró-Reitor da UMinho para a Valorização do Conhecimento e Secretário de Estado Adjunto do Ministro da Administração Interna no XIX Governo Constitucional. É autor e coordenador de quatro livros sobre a economia portuguesa. Prestou serviços de consultoria para entidades como a Fundação Calouste Gulbenkian, o Tribunal de Contas, o Governo português, a Associação Portuguesa de Seguradores ou a Associação Comercial do Porto.

Desde a primeira edição da nossa newsletter “O Investidor Inteligente”, temos vindo a recomendar um livro a todos os nossos leitores. Porque entendemos que a leitura deve ser vasta e abrangente, decidimos convidar personalidades de relevo nas mais variadas áreas de atuação para cumprir com este desígnio e proporcionar, assim, um “roteiro” e arquivo mais vastos para a Biblioteca da Casa de Investimentos e para todos aqueles que a acompanham.Na sua edição de dezembro, partilhamos a sugestão de Luísa Anacoreta, Professora Auxiliar da Universidade Católica Portuguesa, Administradora não executiva dos CTT, Impresa e Sonaegest.Elogio da SombraO Japão é um país fascinante. Reconhecido pela sua capacidade de desenvolvimento e afirmação tecnológica, económica e, receio, também social, é para alguns difícil concebê-lo abstratamente nos conceitos tradicionais de leveza, suavidade, paz, calma e beleza. Ler o Elogio da Sombra permite deliciarmo-nos com as raízes de um país riquíssimo em história, cultura e primor estético. É um livro obrigatório para quem quer visitar o Japão, porque toda a sua visita fará muito mais sentido. Mas também essencial para quem apenas tem curiosidade sobre o país e sobre aquela cultura oriental.Mas, o Elogio da Sombra é lido com muito prazer também por aqueles que apenas querem ler quem escreve bem, e refletir sobre o que a todos um pouco interessa. Tanizaki faz-nos pensar sobre arquitetura, cosméticos, mobiliário, comida, sobre o que carateriza a evolução dos tempos, sobre contrastes entre hoje e ontem, ou amanhã e antes de ontem, sobre feio e bonito, ou atraente e repelente ou ainda sobre Ocidente e Oriente.Junichiró Tanizaki nasceu no centro de Tóquio em 1886 e fez-se o mais célebre contador de histórias do seu país. Da leitura das suas páginas vamos sentindo uma escrita suave, reveladora de uma grande sensibilidade. O tema é a estética, e portanto a beleza, mas o que se sente é uma forte nostalgia. Como se Tanizaki nos quisesse avisar que na sombra do que é belo há de estar sempre uma recordação.Confesso que procuro evitar nostalgias. Gosto do futuro e de o desenhar. Olhar para trás é perda de tempo. Mas ler Tanizaki a descrever as casas japonesas, a luz quente filtrada pelos shoji, o jogo de luz e sombra das toko no ma, e a irradiação misteriosa do papel dourado não é olhar para atrás. É ler a beleza, ler a paz, e transportarmo-nos para um espaço singular, sem dúvida penetrante e atraente.O Elogio da Sombra, sendo um ensaio sobre estética e não um romance, é um livro atípico de um dos maiores escritores japoneses. Foi escrito em 1933 mas para mim é intemporal. Deliciei-me a lê-lo. Recomendo-o a muitos e esses também se deliciam.Recomendação de leitura por Luísa Anacoreta, Doutorada em Gestão, com especialização em Contabilidade, pelo ISCTE. Professora Auxiliar da Universidade Católica Portuguesa. Administradora não executiva dos CTT, Impresa e Sonaegest. Presidente da Comissão de Auditoria dos CTT e vogal da Comissão de Auditoria da Impresa. Presidente do Conselho Fiscal do Centro Hospitalar de São João e da Sogrape. Vogal do Conselho Diretivo da Ordem dos Revisores Oficiais de Contas. Membro da Comissão Executiva da Comissão de Normalização Contabilística. Árbitro fiscal no CAAD. Autora de livros e outras publicações na área contabilístico-fiscal.

Desde a primeira edição da nossa newsletter “O Investidor Inteligente”, temos vindo a recomendar um livro a todos os nossos leitores. Porque entendemos que a leitura deve ser vasta e abrangente, decidimos convidar personalidades de relevo nas mais variadas áreas de atuação para cumprir com este desígnio e proporcionar, assim, um “roteiro” e arquivo mais vastos para a Biblioteca da Casa de Investimentos e para todos aqueles que a acompanham.Na sua edição de setembro, em que damos um novo cunho a esta rubrica, temos o privilégio de partilhar a sugestão do Professor António Cunha, ex-Reitor da Universidade do Minho e Presidente da Mesa da Assembleia-Geral da Casa de Investimentos (Ver Nota Biográfica António Cunha).Tecnologia versus Humanidade"Vivemos tempos muito particulares, marcados por uma revolução digital que está a introduzir transformações profundas nos nossos modos de vida, de trabalho e de organização das nossas sociedades. Assistimos igualmente a uma revolução biológica, em grande parte induzida por desenvolvimentos ao nível computacional, e ao limiar de uma era que será marcada por uma interação sem precedentes entre o tecnológico e o humano.Este tempo novo é descrito e analisado por Gerd Leonhard no livro Tecnologia vs. Humanidade, editado em Portugal pela Gradiva em 2017.Assumindo e consubstanciando a ideia de que estamos a protagonizar uma revolução sem precedentes e com impactos muito maiores do que os que resultaram da invenção da máquina a vapor ou da introdução dos computadores, Leonhard descreve a natureza exponencial, combinatória e recursiva das transformações em curso, que irão alterar radicalmente as interações entre humanos e máquinas. Para alem da partilha com robôs de operações e tarefas que sempre associamos a pessoas, partilharemos conhecimento e inteligência com máquinas que, cada vez mais, tomarão decisões.Leonhard analisa igualmente, de modo muito lúcido e de fácil leitura, as implicações destes desenvolvimentos e nossos atuais conceitos civilizacionais e levanta pertinentes interrogações sobre os seus limites. De facto, a humanidade, confronta-se com a necessidade imperiosa de refletir e fazer balanços sobre o seu futuro, decidir como avançar na procura de caminhos seguros no sentido de um aparentemente irrecusável mundo novo, marcado pelo aumento da longevidade humana e pela tendencial eliminação de trabalho físico, repetitivo ou perigoso.É para este debate que o capítulo final deste livro – A hora de decidir – introduz sugestões importantes para uma reflexão estruturada."Recomendação de leitura por António Cunha, Professor Catedrático, ex-Reitor da Universidade do Minho e Presidente da Mesa da Assembleia-Geral da Casa de Investimentos.

Até 1999, os Estados Unidos não incluíam o software nos cálculos do PIB. Em 2006, a Microsoft era a empresa mais valiosa do mundo, com uma capitalização bolsista de 250 biliões de dólares. No seu balanço, constavam 3 biliões de dólares de ativos tradicionais, pouco mais de 1% do seu valor de mercado. O valor restante era justificado pelo design de produtos, ideias geradas pelo seu programa de Investigação & Desenvolvimento (I&D), a sua marca, a cadeia de fornecimento global, estruturas internas e o capital humano criado com a formação interna.Atualmente, o PIB americano ainda não inclui investimentos em pesquisas de mercado, branding e formação - ativos intangíveis em que as empresas investem biliões todos os anos. Esta é a nova economia e a percentagem destes investimentos na economia mundial não para de crescer.O livro Capitalism without Capital: The Rise of the Intangible Economy, de Jonathan Haskel e Stian Westlake, explica as diferenças fundamentais do investimento intangível e a sua importância. Os autores começam por definir ativos intangíveis como “qualquer coisa em que não podemos tocar”. A grande diferença, quando comparadas com a velha economia, é que as indústrias intangíveis têm dinâmicas muito diferentes em termos de velocidade de mudança, risco e competição e estes fatores são determinantes na forma como se avaliam estes negócios.O núcleo do livro é uma explicação dos “Quatro S” que diferenciam os investimentos intangíveis: scalability (capacidade de escalar o negócio), sunkenness (incapacidade de recuperar os custos), spillovers (efeitos de repercussão) e sinergias.Estas quatro propriedades aliam-se para criar duas características gerais adicionais. Em primeiro lugar, há uma maior incerteza quanto ao valor do investimento intangível relativamente ao investimento tangível. A combinação de sunkenness e spillovers pode significar que o investimento não terá retorno. Em alternativa, a combinação de sinergias e escala pode levar a sucessos inesperados que criam valor para os donos dos ativos intangíveis.Em segundo lugar, os intangíveis tendem a ser contestados. Tal como os autores explicam, “as pessoas e negócios frequentemente disputam quem os controla, os possui ou beneficia com eles”.Capitalism without Capital descreve também a ligação entre o aumento dos intangíveis e outros desafios – estagnação, desigualdades crescentes e o impacto da alteração dos padrões de investimento nas políticas públicas. O livro reforça a necessidade de atuação dos legisladores para que se ajustem as políticas económicas de forma a refletir estas novas realidades, políticas de concorrência e questões fiscais.Os autores apresentam três cenários possíveis para o que poderá ser o mundo intangível do futuro e sugerem de que forma os gestores, investidores e políticos podem explorar as características de uma era intangível para potenciar os seus negócios, portefólios e economias.Este livro não é de leitura difícil, mas interpretar as suas muitas lições pode ser um desafio – um desafio altamente recomendável para quem é investidor ou se interessa por o que pode ser o futuro.

“Gestão descontraída, mas Profissional” é o meu primeiro livro. Não é mais um livro sobre gestão, é uma obra a pensar nas PME portuguesas. Nele, revelo muitas das práticas que estão na base do sucesso da PHC Software.Ao longo da obra, explico tudo o que gostava de ter aprendido na faculdade, mas que fui aprendendo com a experiência na prática.Este é um livro a pensar nos gestores portugueses, com exemplos práticos, baseados em conhecimento de gestão comprovado e que podem ser facilmente aplicados no tecido empresarial português.Na introdução da obra afirmo que “A gestão é acima de tudo uma ciência prática que pode ser aprendida através do erro ou pela partilha de conhecimento da experiência” e completo afirmando que “Este é o livro que gostava de ter lido quando comecei a empresa e que evitava muitos erros que fui cometendo”.Ao longo de nove capítulos, este meu livro é uma viagem de gestão para os gestores que procuram exemplos para melhorar as suas empresas e divide-se em três partes: a gestão do próprio indivíduo, a gestão da equipa e a gestão da empresa. Lembre-se que as práticas internas da gestão da empresa, agora tornadas públicas, estão na base do sucesso da PHC Software, que nasceu há trinta anos por dois amigos de faculdade e que é hoje uma multinacional que bate recordes de venda há vários anos consecutivos e que tem sido distinguida e ganho prémios pelas suas boas práticas.____Ricardo Parreira é CEO da PHC Software. Licenciado em gestão e com MBA em marketing, ambos pela Universidade Católica. Destaca-se por ser um líder que inspira boas práticas de gestão e a atitude para a felicidade no local de trabalho, características que têm permitido à PHC crescer de forma sustentável. Tem criado na PHC um ecossistema focado na best experience at work. Um conceito que procura construir empresas com pessoas mais felizes, motivadas e consequentemente mais produtivas.

No livro Only the Best Will Do, o investidor Peter Seilern revela o que é necessário para investir em empresas de qualidade incontestável (Quality Growth): empresas que retornam aos seus acionistas, de forma confiável, um crescimento sólido e estável no longo prazo.Os negócios de Quality Growth são os ativos preferenciais para os investidores que desejam investir para o longo prazo, minimizando o risco de perda permanente de capital. Segundo Seilern, tudo o que o investimento em Quality Growth exige é paciência, pensamento independente e as 10 regras de ouro - reveladas em detalhe no livro - para encontrar as melhores empresas do mundo.Tal como Warren Buffett declarou: “É melhor comprar empresas excelentes a preços razoáveis do que empresas razoáveis a preços excelentes”

Novas Lições de Liderança de CEO Portuguesas, de que eu e Maria Serina somos autoras, é a destilação de dez extensas e aprofundadas entrevistas com Carla Rebelo, diretora geral do Adecco Group, Carmo Sousa Machado, chairman da Abreu Advogados, Clara Raposo, presidente do ISEG, Cristina Campos, presidente do Grupo Novartis, Cristina Rodrigues, administradora delegada da Capgemini, Dulce Mota, CEO do Montepio, Marta Carvalho Araújo, CEO da Castelbel, Paula Panarra, country manager da Microsoft, Ruth Breitenfeld, vice-presidente da Cepsa, e Vera Pinto Pereira, administradora executiva do Grupo EDP. Estas 10 executivas lideram em diferentes setores de atividade (banca, tecnologia, consultoria, energia, academia, indústria, recursos humanos, advocacia e consumo) e têm percursos muito diversificados. Em entrevistas francas, partilham como chegaram aos lugares que hoje ocupam, os principais desafios que enfrentaram, as conquistas que alcançaram, os receios que sentiram, os erros que cometeram e as principais aprendizagens que fizeram. Este livro surge na senda de Lições de Liderança de CEO Portuguesas, publicado em 2016,com edição esgotada, para dar palco a outras dez mulheres que lideram importantes empresas em Portugal, com o objetivo de inspirar as novas gerações de líderes. São testemunhos muito valiosos para todas as mulheres que ambicionam construir uma carreira de sucesso. Mais do que isso, são lições de liderança úteis a homens e mulheres, porque a boa liderança não tem género. Isabel Canha, jornalista, é co-fundadora e directora da Executiva.pt, depois de perto 30 anos de jornalismo na área dos negócios, em que se inclui a direcção da revista Exame (de Setembro de 2003 a Dezembro de 2012). É autora dos livros As Mulheres Normais têm Qualquer Coisa de Excepcional; António Champalimaud – Construtor de Impérios (com Filipe S. Fernandes); e Memórias de Executivas, Lições de Liderança de CEO Portuguesas, Como Chegar a Líder (coordenação), O Sucesso Não Cai do Céu e Novas Lições de Liderança de CEO Portuguesas (todos com Maria Serina). Foi organizadora licenciada da TEDxBelémWomen (em 2013) e oradora na TEDxFCT-UNL 2013 com o tema “Telhado de Vidro”. Será oradora na TEDxPorto, em Março de 2020. Licenciada em Direito pela Faculdade de Direito de Lisboa, tem extensa formação complementar em Gestão, Finanças, Marketing, Liderança e Jornalismo. Nos tempos livres, dança tango.

Desde a primeira edição da nossa newsletter “O Investidor Inteligente”, temos vindo a recomendar um livro a todos os nossos leitores. Porque entendemos que a leitura deve ser vasta e abrangente, decidimos convidar personalidades de relevo nas mais variadas áreas de atuação para cumprir com este desígnio e proporcionar, assim, um “roteiro” e arquivo mais vastos para a Biblioteca da Casa de Investimentos e para todos aqueles que a acompanham.Na sua edição de janeiro, interrompemos excecionalmente este "roteiro" para recuperar "The Battle For The Soul Of Capitalism", assinalando desta forma a vida do extraordinário Investidor, Fundador e ex-CEO dos Fundos Vanguard, John Bogle, que faleceu no passado dia 16.A Batalha pela Alma do CapitalismoNeste livro, publicado em 2005, ainda antes da grande crise financeira de 2008, Bogle é extremamente crítico dos gestores de grandes empresas e aponta o dedo ao sistema financeiro. Para si, a grande dispersão do capital das grandes multinacionais em bolsa faz com que não haja “um dono” responsável. Os investidores – grandes institucionais ou particulares – não assacam responsabilidades aos gestores. Os grandes institucionais que detêm grande parte das ações – e na maioria dos casos são detidos por grandes bancos – gerem os fundos de pensões destas grandes multinacionais e são contratados para as operações de banca de investimento, que proporcionam comissões extraordinárias. Ora, não têm “liberdade” para questionar as remunerações de gestores, as políticas de aquisições ou a falta de estratégia de criação de riqueza para os acionistas a longo prazo. Os pequenos investidores são estimulados a olhar para o curto prazo e as ações são papel para trocar de mãos todos os dias, permitindo elevadas comissões de transação. Os auditores, que deveriam vigiar a atividade dos gestores para minorar conflitos de interesses, são, eles próprios, contratados por aqueles que terão que avaliar.Através de inúmeros exemplos com factos concretos e nomes, Bogle escreve que assistimos a uma enorme transferência de riqueza dos acionistas para os gestores de grandes multinacionais, financeiras ou não, que pagam a si próprios compensações extravagantes. Nas instituições financeiras, esta transferência acontece, não só de acionistas, mas também de clientes para administrações e gestores. Entre 1997 e 2002, o total de comissões pagas pelos investidores norte americanos aos bancos, corretoras e fundos de investimentos excedeu os 1,275 triliões de dólares.Segundo Bogle, um sistema financeiro transparente e confiável é essencial ao progresso económico e social. Este livro não nos conta apenas a história de como tudo correu mal. Explica também o porquê e o que devemos fazer para corrigir o rumo. Aponta uma variedade de causas para se ter chegado aqui, cada uma interagindo com e reforçando as outras: a ascensão do CEO imperial; os truques da engenharia financeira no reporte de resultados; o falhanço dos nossos guardiões – auditores, reguladores, gestores de investimentos e conselhos de administração – que se esqueceram a quem deviam lealdade; as instituições financeiras que passaram a ser traders de ações ao invés de se comportarem como donos de ações; a hipérbole promocional de Wall Street; a vontade dos analistas em pôr de lado o seu cepticismo; a excitação frenética dos media; e, obviamente, os membros do público investidor que festejam sempre o lucro fácil. Foi esta conspiração entre todas as partes interessadas, que baixou os padrões do negócio. Conclui, que este é o capitalismo dos gestores e não o dos donos, como deveria ser.

Porque o faz nas ações?

Todos os investidores sabem que comprar barato e vender caro é a fórmula segura para ganhar dinheiro. Então, que sentido faz querer vender quando o mercado cai e querer comprar quando sobe?

Comprar num mercado a cair é muito difícil, não apenas para o comum dos investidores, mas sobretudo para os gestores de dinheiro. Primeiro, obriga a que se faça o contrário da maioria dos investidores, o que exige saber o que se está a fazer, disciplina para executar e firmeza de carácter para aguentar opiniões contrárias. Segundo, é muito provável que não se acerte nos mínimos das ações que queremos comprar e que, durante algum tempo, tenhamos que ver as nossas posições negativas, por vezes de forma substancial. Explicar aos investidores, que não gostam de ver o seu património financeiro desvalorizar, que esta é a melhor altura para adicionar novas posições agora baratas ou reforçar as já existentes, porque estão mais baratas, é ainda mais difícil.

Por isso, a maioria das instituições financeiras não faz o esforço para contrariar as decisões, tomadas por impulso e medo, dos investidores. Estas instituições ganham mais quantas mais transações de compra e venda se fizerem. É fácil concordarem e aconselharem a vender e a regressar ao mercado quando as notícias forem boas e tudo estiver a subir. Nessa altura, os investidores pagarão mais por esse conforto. Esta não é uma estratégia de criação de valor consistente e com boas rentabilidades.

Em 16 de outubro de 2008, Warren Buffett recomendou, num artigo no New York Times, que comprassem ações americanas e que ele próprio estava a comprar. Desde esse dia até aos mínimos de mercado, em 6 de março de 2009, o índice das maiores 500 empresas americanas recuou cerca de 26%. Durante este período, o melhor investidor de todos os tempos foi criticado nos canais de televisão, blogs etc. Na verdade, quem comprou quando Buffett aconselhou, teria ganho cerca de 22% até final do ano seguinte. Os investidores que ficaram de fora do mercado acionista porque investiram nos chamados investimentos "seguros" ou porque ficaram à espera de melhores notícias, estiveram sempre à espera do melhor ponto de entrada. Esses tiveram um custo de oportunidade muito grande porque quando tiveram conforto com as notícias positivas que surgiram, já o mercado tinha recuperado mais de 70% das perdas. Isto não aconteceu apenas aos pequenos investidores. Muitos estudos publicados em 2013 e 2014 demonstraram que muitos investidores institucionais falharam o rally nas ações.

O que sabe o Mercado sobre o Valor dos ativos?

A história repete-se tantas vezes. Os investidores cometem sempre os mesmos erros e não conseguem ignorar o preço a que a toda a hora o mercado cota as suas ações. Quando vêm um imóvel a ser vendido por menos 20 ou 30% compram-no e criam até uma tese, por vezes demasiado otimista, para o possível rendimento futuro. A grande diferença é que o mercado financeiro todos os dias apresenta uma cotação para essas ações. Na realidade, enquanto a sessão está aberta, o mercado apresenta muitos preços. A maioria dos investidores não diferencia o preço do valor. Preço é o que está a cotar em determinado momento. Valor é o que intrinsecamente resulta da capacidade da empresa ganhar lucros para o futuro. Não há dúvida que se o tal imóvel cotasse todos os dias num mercado muito líquido, teria variações muito maiores e veríamos a mesma volatilidade que vemos nas ações.

Ou seja, aquela que é uma enorme vantagem, a capacidade de tornar os ativos caros em dinheiro ou comprar ativos muito baratos que produzam bons rendimentos, torna-se para a maioria dos investidores numa enorme desvantagem, porque psicologicamente não conseguem aguentar o mercado a cair e querem "cortar as perdas": "não vou ficar sentado a ver a carteira cair". Nestas alturas, deviam aproveitar para comprar muito valor por pouco dinheiro. A maioria dos investidores no mercado têm um conhecimento muito limitado do que valem os ativos e, por isso, têm medo e ancoram-se no preço, considerando que o mercado está certo, sabe mais do que eles individualmente e é melhor vender.

Na semana passada, em carta aos clientes, Howard Marks, conceituado investidor em valor, dizia o seguinte: "nestas correções, muito investidores imputam inteligência ao Mercado e esperam que ele lhes diga o que se está a passar e o que devem fazer. Este é um dos maiores erros que podem cometer. Tal como Benjamin Graham diz, o Mercado no dia a dia não é um analista fundamental; é um barómetro do sentimento dos investidores. Não devemos levá-lo muito a sério. Os agentes que participam no Mercado têm uma compreensão limitada daquilo que realmente se está a passar em termos de fundamentos económicos e qualquer inteligência que possa estar por trás das suas compras e vendas é anulada pelas suas variações emocionais. Seria errado interpretar as recentes quedas globais como um sinal de que o Mercado "sabe" que se avizinham tempos difíceis."

O Mercado é o conjunto de pessoas que participam nele e do seu conhecimento coletivo. Todos os que transacionam no mercado votam na formação dos preços, pessoas de todos os níveis de conhecimento e habilitações juntam-se para formar o preço. Estas pessoas variam em termos de conhecimento, experiência e emoções. O Mercado não atribui peso superior a umas pessoas em detrimento doutras, especialmente no curto prazo. Quando milhares de pessoas entram em pânico é muito natural que influenciem muitas mais. Como comprar e vender está ao alcance de um telemóvel ou qualquer computador, é natural que não se reflita nas tomadas de decisão.

Sabemos todos que o Mercado é muito mais emotivo do que racional e que quando as notícias são adversas, o pessimismo é exagerado, os média procuram os profetas da desgraça e potenciam ainda mais as quedas.

Qual é o principal objetivo do investimento?

O principal objetivo do investimento deve ser a segurança do capital e obter um retorno muito satisfatório a prazo. Para isso, é preciso comprar barato, comprar coisas cujo preço subestime o valor dos ativos ou lucros subjacentes. Ou seja, procuramos situações em que o Mercado está errado, não está a cotar o verdadeiro valor dos negócios subjacentes destas empresas. Já escrevemos aqui várias vezes que o investidor contrário deve fazer, em geral, o oposto do Mercado, especialmente nos seus extremos.

Charlie Munger, sócio de Warren Buffett, aconselha: "Procure mais valor, em termos de cash flow futuro, do que o que está a pagar. Aja apenas quando tiver uma vantagem. É muito básico. Tem que compreender as probabilidades e ter a disciplina de só investir quando as probabilidades estão a seu favor". Hoje somos da opinião que as probabilidades estão muito favoráveis para o investidor de longo prazo.

O que nos diz um Mercado em queda acerca do Valor?

As desvalorizações nos mercados financeiros dizem apenas o que aconteceu e como os investidores reagem, não o que vai acontecer. Não nos dizem nada acerca de eventos futuros. Seguir a opinião dos comentadores ou previsores também não ajuda a investir melhor. Muitas vezes o mercado não avalia bem os ativos e o seu preço difere muito do valor. O mercado avalia de forma diferente os setores e há os que estão a desfavor com os investidores. O que realmente nos diz o que valem os ativos é a análise profunda dos fundamentais das empresas, do seu modelo de negócio, das suas margens operacionais, da sua capacidade de fortalecer vantagens competitivas, da solidez dos seus balanços, da capacidade dos seus gestores a alocar capital e, consequentemente, da capacidade de gerar lucros para o futuro.

Os investidores médios não avaliam o valor intrínseco no dia a dia e fazem um trabalho pior em tempos de crise. Assim, os movimentos de curto prazo dos preços não nos dizem nada sobre os fundamentos dos negócios. Não se esqueça: os fundamentos económicos de uma empresa não variam muito de dia para dia. As variações diárias dos preços têm mais a ver com as variações nas emoções dos investidores.

Existe apenas uma forma inteligente de investir: saber o que algo vale e comprar abaixo desse preço. Vender porque está a cair não tem nada a ver com o valor do ativo - vende-se apenas porque se tem medo que o preço vá cair ainda mais. Seguir os conselhos do Mercado, do que a maioria está a fazer, não nos ajuda a conseguir resultados acima da média.

O que fazem os melhores investidores do mundo?

Os melhores investidores sabem que as flutuações de preço de curto prazo não são fundamentalmente significativas e que os melhores resultados serão atingidos se as posições forem mantidas ignorando a volatilidade. Ao contrário, a maioria dos investidores vendem pelas mais variadas razões: porque têm medo, porque estão alavancados, porque alguém os aconselha a isso. Vender nestas circunstâncias pode transformar uma flutuação temporária numa perda de capital permanente impedindo que a recuperação subsequente seja totalmente aproveitada. Este, na nossa opinião, é um grave erro que muitos investidores cometem.

Os movimentos futuros dos preços dos ativos só podem ser previstos com base na relação entre o preço e os fundamentais económicos da empresa - os lucros. Dada a volatilidade e a irracionalidade do Mercado no curto prazo, apenas podemos fazer isso no longo prazo.

O verdadeiro investidor não vende nestas correções. Comporta-se como um dono do negócio e mantém a sua atenção no valor que estas empresas têm quando comparadas com o preço a que transacionam. Aproveitam, quando existe dinheiro disponível, para reforçar as suas posições que desvalorizaram e para adicionar bons títulos que recuaram muito de preço. É isso que também temos feito e continuamos a não ver alternativas de investimento tão seguras e rentáveis a prazo.

Desta vez não é diferente e o que realmente tem valor muito acima do preço, voltará a refleti-lo.

1. Swaps "bola de neve"

Na semana passada, foi julgado em Londres o caso dos swaps que envolvem o Banco Santander Totta e as empresas de transportes públicos portuguesas. Matt Levine, da agência noticiosa Bloomberg, escreve mais uma vez sobre o assunto:

"Um dos principais objectivos de um banco de investimento é tirar o risco financeiro das mãos dos clientes. Um determinado cliente tem um risco que não o deixa dormir, dirige-se a um banco de investimento e o banco vende-lhe um produto que lhe retira o risco em troca de uma comissão choruda.

Mas não é possível fazer desaparecer este risco. Quando o banco se responsabiliza pelo risco, para onde é que ele vai? Para os credores do banco? Para os depositantes ou contribuintes? Isso não seria o ideal. A melhor resposta, do ponto de vista do banco, é encontrar outro cliente a quem possa passar o risco. Frequentemente, isto encaixa na perfeição, uma vez que o risco de um cliente pode ser uma oportunidade para outro e assim o banco pode intermediar a compra e a venda do risco (o exemplo clássico são as companhias aéreas que fixam os preços do combustível com as empresas petrolíferas). Às vezes, conseguem encontrar-se clientes que gostam de risco e querem mais: hedge funds agressivos ou fundos de pensões com horizontes de investimento mais longos poderão querer ser portadores de riscos de vários tipos e se um banco consegue tirar risco a outros clientes e transferi-lo para estes fundos, pode ganhar dinheiro e ao mesmo tempo fazer do mundo um sítio melhor.

Mas o mundo não é um paraíso e outra coisa que os bancos de investimento fazem é procurar clientes que não querem mais risco financeiro mas que podem ser convencidos a aceitá-lo mediante uma comissão. Às vezes, isto funciona muito bem mas quando não funciona - quando o risco se materializa - é sempre um pouco embaraçoso. Porque motivo, poderemos interrogar-nos, anda um sofisticado banco de investimento a vender risco financeiro a uma empresa de, por exemplo, transportes públicos?

Se o banco está a retirar risco dos clientes, eles pagam-lhe. Na realidade, pagam a mais. O banco cobra mais do que o valor justo do risco porque é assim que os bancos ganham dinheiro. Se são os clientes a tirar risco ao banco, o banco paga-lhes mas abaixo do valor justo."

A Metro do Porto e mais três empresas portuguesas de transporte públicos contrataram junto do banco Santander uns swaps "bola de neve", já conhecidos como o pior trade do mundo. As empresas deixaram de pagar em 2013 e devem já ao banco 1,3 mil milhões de euros.

Apesar deste ser um negócio absolutamente ruinoso, o tribunal decidiu a favor do Santander e de que as empresas devem pagar. No acordão, o negócio e a sua motivação são explicados: estas empresas, com um endividamento para além do razoável, tinham encargos com juros muito elevados que pretendiam reduzir. Entre 2005 e 2007, foram ao mercado financeiro à procura de uma solução que lhes permitisse baixar esse custo. Eis o que acordaram com o Santander:

1. o Santander pagaria às empresas uma taxa variável;

2. as empresas pagariam ao Santander uma taxa fixa;

3. as empresas pagariam também um spread extra se a taxa variável estivesse acima de 6% ou abaixo de 2%;

4. o spread de cada trimestre seria somado ao spread do trimestre anterior: se a taxa variável em determinado trimestre fosse 6,25%, o spread para esse trimestre seria de 0,25%; se no trimestre seguinte fosse de 6,50%, o spread seria 0,75% (0,25+0,50) e assim por diante. Esta é a "bola de neve".

O swap "bola de neve", em circunstâncias normais, seria muito mais barato que um swap de taxa fixa normal e só em circunstâncias pouco comuns é que seria desfavorável para as empresas de transportes. O problema é que as circunstâncias menos comuns têm maior probabilidade de acontecer do que a teoria nos ensina e, neste caso, as consequências são terríveis. Com a crise financeira de 2008, as taxas caíram para menos de 2% e estão negativas há vários meses. A taxa que o Metro do Porto teve que pagar pelos swaps ultrapassou os 40% e as outras empresas estão com o mesmo problema.

Há muitas questões que se podem colocar neste negócio, desde logo: Os responsáveis nas empresas públicas foram assim tão incompetentes ou jogadores? O Santander agiu de má fé e enganou todos estes técnicos que trabalhavam ( e às tantas ainda trabalham) nestas empresas? Segundo o juíz do caso, Sir William Blair, existem algumas indicações que o Santander agiu talvez com um pouco de má fé:

"É necessário que se diga desde já que existem documentos que, embora não sejam típicos de toda a documentação, não são nada favoráveis à imagem do banco. Uma apresentação de 2005 da Global Treasury (portanto não tendo origem em Portugal) com o objectivo de aumentar a venda de "produtos exóticos" encoraja os funcionários do banco a "Pensar em grande: não se critiquem. recompensem a agressividade".

Apesar do exposto, o juíz concluiu que o banco não cometeu ilegalidade nenhuma e que as empresas portuguesas tinham obrigação de saber no que se estavam a meter.

2. Produtos Estruturados

Em fevereiro de 2010, um estudo da Comissão do Mercado de Valores Mobiliários (CMVM) reportado pelo Expresso alertava os investidores para o facto dos produtos estruturados oferecerem menos que os depósitos tradicionais. Estes produtos, com exposição à evolução de sectores no mercado de ações, matérias-primas, taxas de juro e outros ativos subjacentes, criam a ilusão ao investidor de poder beneficiar do potencial de valorização destas ações ou produtos com risco muito baixo. A sua remuneração depende da evolução de cenários futuros, podendo garantir a totalidade do capital aplicado ou não. Estes cenários possíveis são construídos atribuindo uma probabilidade muito baixa a eventos desfavoráveis para os investidores. Nesse estudo, a CMVM diz: "a distribuição de pagamentos entre diferentes estados de natureza (cenários) é difícil de apreender pelos investidores, mesmo os mais sofisticados ou com maiores conhecimentos em matéria de natureza financeira".

Estes produtos são publicitados com rentabilidades potenciais elevadas, embora exista "uma forte probabilidade de ocorrência do cenário de não ser pago qualquer retorno ou apenas o retorno mínimo consagrado na ficha técnica do produto", como referece o estudo da CMVM.

Para a estruturação destes produtos, são utilizados produtos derivados muito complexos, o que torna quase impossível ao investidor saber do que se trata e permite à instituição, que o estrutura e vende, ganhar comissões muito elevadas sobre o dinheiro dos seus clientes.

O que isto realmente demonstra é uma grande capacidade comercial destes bancos para conseguirem não perder clientes ou encontrar sempre outros dispostos a perder dinheiro. Das duas uma, ou estas instituições não estão interessadas em manter clientes para o longo prazo ou então julgam-nos incapazes para avaliar se ganharam ou perderam. Como se faz este trabalho, ano após ano, sem deixar de ter com quem fazer negócio?

Estes são dois casos em que a complexidade e a falta de transparência de quem vende estes produtos, devem servir de aviso aos investidores. As instituições financeiras procurarão sempre maximizar os seus retornos à custa dos seus clientes e, muitas vezes, fazem-no sem escrúpulos.

3. Taxas de juro negativas

Vivemos num momento estranho da história com taxas de juro negativas e ninguém consegue dizer quando tempo se manterão. Ao emprestar dinheiro a um excelente pagador poderá ter que o fazer a taxas negativas, ou seja, pagar para emprestar o seu dinheiro. As obrigações de vários governos europeus estão negativas: no caso suíço até aos 10 anos, no alemão até aos 7, no francês e holandês até 5 anos. Cerca de 7 biliões de dólares (biliões europeus) estão a transaccionar com yields negativas. Do mesmo modo, obrigações das melhores empresas europeias têm yields negativas. Os investidores parecem preferir perder dinheiro a tê-lo parado ou alocá-lo a outras classes de activos.

Quem é que comete esta irracionalidade? Na maioria dos casos são os gestores institucionais, os Fundos de Investimento, os Fundos de Pensões e os Planos de Poupança Reforna, que são obrigados, pela própria concepção legal destes produtos, a ter os valores investidos nos chamados "ativos sem risco". São também os investidores particulares que, ao subscreverem fundos de investimento de obrigações, estão a pagar comissões de gestão elevadas para que lhes façam este "magnífico" trabalho e paguem aos emitentes para serem donos desta dívida. Este é um exemplo de como uma falha institucional dos limites mínimos impostos para estes produtos e investidores institucionais os "obrigam" a manter-se investidos em ativos, que, nesta conjuntura extraordinária, não fazem qualquer sentido.

Estas conjunturas são claramente propícias para que os investidores relaxem os critérios a emprestar o seu dinheiro e que o façam a troco de uma taxa um pouco melhor. Acontece ainda, que, não raras vezes, nestes chamados investimentos de risco baixo, encontram-se obrigações da Argentina, e de outras empresas falidas ou em processo de reestruturação das suas imensas dívidas que obrigarão os investidores a perder parte significativa dos valores investidos. Classificar estas obrigações como ativos com baixo risco é ser incompetente, estar distraído ou actuar com má fé.

Em resumo, o atual ambiente de taxas de juro e política monetária cria as condições para que a indústria financeira crie e proponha produtos que não servem os interesses dos investidores.

Escolha uma filosofia simples de valor e mantenha-se fiel a ela nos bons e nos maus momentos.

Investir numa carteira diversificada de acções de excelentes empresas mundiais compradas a desconto significativo do seu real valor - com margem de segurança - é a melhor forma de proteger e valorizar o património financeiro.

O mundo do investimento está virado do avesso. Hoje, ao emprestar dinheiro a um bom pagador, poderá ter que o fazer a taxas negativas, ou seja, terá que pagar para emprestar o seu dinheiro. As obrigações dos governos suíço, alemão, francês e holandês estão negativas até aos 6 a 8 anos e as obrigações das melhores empresas europeias também têm yields negativos. Os investidores parecem preferir perder dinheiro a tê-lo parado ou alocá-lo a outras classes de activos.

O que fizeram ao valor temporal do dinheiro? Perante esta realidade, quais são as melhores alternativas que garantam segurança do capital e retornos satisfatórios?

O que realmente funciona no investimento e tem produzido retornos consistentes é a filosofia de Investimento em Valor. Nas últimas seis décadas, Warren Buffett e Charlie Munger, entre outros excelentes investidores, são a prova do seu enorme sucesso. O investimento em acções de boas empresas mundiais, com balanços sólidos, rentabilidades acima da média, vantagens competitivas duráveis e geridas por gestores capazes e honestos, compradas a desconto do seu valor justo, continua a ser a preferência destes investidores extraordinários.

Numa altura em que o mundo financeiro parece não fazer sentido é ainda mais importante ter uma filosofia de Valor e mantermo-nos fiéis a ela.

Investir em valor é comprar 1 euro por 50 cêntimos, é comprar muito valor com pouco dinheiro. O segredo do investimento em acções pode ser resumido à avaliação profunda dos activos e da sua capacidade de gerar lucros no futuro e à disciplina e paciência para só comprar quando está barato e vender quando o preço justo é atingido.

A generalidade dos investidores tem muita dificuldade em executar uma receita tão simples: comprar quando a maioria está a vender - porque as notícias são más - e vender quando a maioria está a comprar - porque as notícias são boas. Contudo, quase todos fazem o contrário. As instituições financeiras preferem estratégias com mais transações e que lhes permitem ser, não raras vezes, o maior beneficiário da riqueza dos clientes.

Num mundo em que todos sabem o preço de tudo e poucos sabem o verdadeiro valor dos activos, grande parte dos investidores não tem horizonte de investimento nem o temperamento adequado para aplicar esta receita e beneficiar da capitalização dos retornos ao longo do tempo. O investidor individual, que pode e deve ter um horizonte de investimento de décadas, deve expor uma parte significativa do seu património a acções, a classe de ativos que nos últimos 115 anos, melhor remunerou o capital: 9,5% de média anual, apesar de neste período se terem vivido duas guerras mundiais, várias recessões e a grande depressão e a crise financeira de 2008.

Investir numa carteira diversificada de acções de excelentes empresas mundiais compradas a desconto significativo do seu real valor - com margem de segurança - é a melhor forma de proteger e valorizar o património financeiro. "Coleccionar" estes negócios dá-nos o direito aos dividendos - hoje muito superiores às taxas de juro dos depósitos e das obrigações - e aos ganhos de capital a prazo. Estas empresas são verdadeiras máquinas de fazer dinheiro para os seus acionistas.

O segredo do investimento é que não tem segredos: é investir com margem de segurança, comprando a pessimistas e vendendo a otimistas.

O investimento inteligente não é complexo, o que não significa que seja fácil. O que o investidor precisa é da capacidade de avaliar correctamente investimentos devidamente "selecionados".

As melhores empresas são aquelas que conseguem investir largas quantidades de capital com taxas de retorno elevadas, acima da média do sector e do mercado. São estas que nos interessam.

Warren Buffett explica as vantagens competitivas como o instrumento que permite às empresas manterem os concorrentes à margem. Os concorrentes tentarão sempre obter uma parte desses lucros e, na maior parte das vezes, conseguem-no, reduzindo as rentabilidades do negócio. Há, no entanto, empresas que conseguem manter e aumentar as suas vantagens competitivas durante décadas. São as superestrelas, as que produzem sustentadamente uma remuneração acima do seu custo de capital.

Importa determinar o motivo pelo qual a empresa teve sucesso em manter os seus lucros. É fundamental estar numa indústria atraente e beneficiar de uma estratégia que potencie vantagens competitivas.

De uma forma geral, existem cinco formas de uma empresa conseguir uma vantagem competitiva durável:

• Criar uma diferenciação de produto real através de funções, tecnologia ou patentes,
• Criar a percepção de diferenciação do produto através da reputação da marca,
• Cortar custos e oferecer um produto ou serviço similar a um preço mais baixo,
• "Prender" os clientes com custos de mudança elevados e,
• Afastar concorrentes através da criação de barreiras à entrada.

Como podemos avaliar as vantagens competitivas e a sua durabilidade?

• Analisar os lucros históricos e verificar se a empresa tem sido capaz de gerar retornos sólidos nos seus ativos e capitais próprios.
• Se a empresa consegue retornos sólidos e lucros consistentes, o que impede os concorrentes de lhe "roubar" os lucros?
• Quanto tempo durarão estas vantagens competitivas?
• Como competem entre si as empresas desta indústria? Há muitas firmas lucrativas ou apenas se sobrevive?

O investidor deve procurar um conjunto de boas empresas cujos negócios subjacentes tenham fundamentos económicos soberbos, que sejam geridas por gestores capazes e honestos e comprá-las a preços sensatos. Ocasionalmente, estes negócios cotam preços que nos dão margem de segurança para investir. É aí que compramos.

Desta forma, estamos a maximizar algo que conseguimos prever - a performance financeira da empresa - e a minimizar aquilo que não conseguimos adivinhar - o entusiasmo ou pessimismo do mercado.

Lembre-se, uma empresa vale o valor presente de todo o dinheiro que vai ganhar no futuro.

O PIB português é de 179 mil milhões de euros e o espanhol é de 1077 mil milhões, seis vezes maior que o nosso. A Bolsa portuguesa tem uma capitalização de 53 mil milhões e a espanhola de 898 mil milhões, dezassete vezes maior. A diferença poderia ser uma questão de valorização, as acções portuguesas poderiam estar muito mais baratas que as espanholas, mas não é o caso. Quando se comparam métricas como receitas e lucros, percebe-se que a Bolsa portuguesa representa uma fatia muito menor da economia do que nos mercados desenvolvidos, em particular na Europa e nos EUA.

Na última década, a Bolsa portuguesa foi um fracasso. Os accionistas, os verdadeiros donos das empresas, assistiram a uma destruição de valor enorme e a experiência foi terrível: 100 mil euros aplicados no PSI-20 transformaram-se em 74 mil. O mesmo montante aplicado num índice de ações europeias como o MSCI Pan Europe valeria hoje 136 mil; e aplicados em ações dos EUA (no S&P500) seriam 210 mil. De quem foi a culpa? Na verdade, de quase todos: da economia, do sector financeiro, das empresas, dos reguladores, do Estado e, em parte, dos investidores que procuram sempre o lucro fácil.

Na última década, por várias razões, a economia portuguesa deixou de crescer e, pior, entrou numa recessão que pôs tudo em risco. Uma Bolsa é o espelho que reflecte o sector empresarial de uma economia e a sua eficiência. E, nos últimos anos, não reflecte nada de bom. O Estado e as empresas, inebriados pelo dinheiro fácil, a juros baixíssimos, endividaram-se demais. Muitos gestores não tomaram as melhores decisões de alocação de capital e não agiram no melhor interesse dos verdadeiros donos do capital, os accionistas. A PT e o BES, duas das maiores capitalizações, evaporaram-se entre erros de gestão e fraudes contabilísticas. Nestes casos, tudo falhou: corporate governance, os gestores, os reguladores e os accionistas de referência. Sendo estes os casos mais graves, os exemplos de destruição de valor para os accionistas aconteceram em muitas outras empresas.

Por outro lado, tivemos imensas situações em que os minoritários foram o parceiro pobre dos negócios, ficando à mercê dos gestores e dos interesses dos "parceiros maioritários". A Cimpor é um exemplo em que uma pequena fatia de minoritários ficou pendurada numa empresa quase sem float. O resultado é a destruição da cultura de investimento em acções, com investidores desalentados com o massacre a que foram sujeitas as suas poupanças. Não admira que muitos nem queiram ouvir falar em investir em acções. Apesar de a realidade lá fora ser bem diferente, a sua experiência pessoal - as perdas que sentiram e a forma como foram separados do seu dinheiro - não lhes permite beneficiar do investimento naquela que é a classe de activos que, historicamente, melhor remunera o capital.

Nos EUA, desde 2006, aconteceu uma série de desastres: AIG, Lehman, Fannie Mae, Madoff. No entanto, quem investisse 100 mil euros no S&P500 teria agora 210 mil euros. Porquê? Porque, por cada falência, centenas de empresas criaram riqueza e multiplicaram o valor dos accionistas, grandes e pequenos.

A verdadeira função de uma Bolsa de Valores é permitir aos empreendedores o acesso a uma fonte de financiamento e aos investidores, como donos de parte do negócio, participarem no seu sucesso e nos seus lucros. Ou seja, permitir à poupança partilhar das maravilhas do capitalismo.

Segundo o dicionário Webster, "o capitalismo é um sistema económico baseado na propriedade do capital com o investimento a ser determinado por decisão privada e com os preços, a produção e a distribuição de bens e serviços determinados num mercado livre". A isto acrescentaria que o capitalismo deve ser alicerçado na honestidade, decência e confiança. O desafio da Bolsa Portuguesa é recuperar estes valores.

Jason Zweig colaborou com a revista Money, a Time e a CNN. É colunista do Wall Street Journal desde 2008, autor de vários livros, e um acérrimo crítico da "indústria financeira". O seu mais recente livro foi publicado no passado mês com o título "The Devil´s Financial Dictionary".

Zweig, neste livro satírico, avisa que se os investidores querem ser parceiros em vez de alvos, terão que dominar a linguagem que a indústria financeira utiliza para esconder e não revelar informação. Virar as palavras ao contrário e fazê-las significar o oposto não é exclusivo da indústria financeira; esta é a imagem de marca de muitas atividades humanas, personificada pelo Ministério da Verdade no Livro de George Orwell, "1984".

Mas, raramente está tanto em jogo no claro entendimento da linguagem: se formos enganados pela algaraviada da indústria financeira e investirmos no produto errado, o nosso sonho de uma reforma próspera pode ser reduzido a cinzas.

Este livro procura destilar as complexidades, obscuridades e as pomposidades da indústria financeira em "definições" que todos podem compreender. Deixo aqui uma pequena seleção de palavras e expressões a que a indústria financeira atribuiu significados muito peculiares:

Ação, o direito de propriedade de uma fração de um negócio; para muitos "investidores", o direito de jogar um jogo de vídeo. A palavra stock (ação em inglês) tem origem no teutónico stukko que significa tronco - esta antiga metáfora perdeu-se nesta era em que a TV e a internet reduziram a ideia de ação a um símbolo e a uma torrente de cotações num ecrã. O tronco de uma árvore é uma sólida fundação para inúmeros ramos que crescem cada vez mais alto a menos que sejam podados e, nesse caso, têm um novo impulso de crescimento.

Analista, um suposto especialista que, em teoria, estima o valor de uma empresa através da avaliação das suas partes constituintes mas que, na prática, funciona como um vendedor ou membro de uma claque.

Avesso ao Risco, indisponível para correr riscos - para já. Quando o preço dos ativos dobra ou triplica, até o investidor mais avesso ao risco quererá tê-los em carteira. Tal como o historiador económico Charles P. Kindleberger escreveu no seu livro Manias, Panics and Crashes, "Não há nada mais perturbador para o bem estar e bom julgamento de alguém do que ver um vizinho enriquecer".

Comportamento de Rebanho, a tendência dos investidores para ignorar o que está barato e agir como ovelhas, movendo-se em rebanho em vez de pensarem por si próprios. A multidão transmite segurança, por isso os investidores compram ativos, não porque estão subvalorizados mas porque toda a gente os está a comprar; e vendem-nos, não porque se verificou uma alteração nos fundamentos económicos da empresa mas porque todos estão a vender. O comportamento de rebanho é comum nos investidores individuais, nos analistas, nos traders de obrigações soberanas, nos traders de futuros, nos gestores de fundos de ações, nos gestores de hedge funds e nos grandes compradores de ETF's; é comum em todos os setores do mercado de capitais; e em todos os mercados de ações pelo mundo fora.

Compliance, o conjunto de procedimentos através dos quais as instituições financeiras obrigam os seus colaboradores a respeitar a letra da lei e, simultaneamente, os libertam para violar o seu espírito. Os departamentos de compliance das instituições financeiras estão a abarrotar de pessoal. Pelo contrário, os departamentos de consciência, que fazem respeitar o espírito da lei, sofrem de uma perene falta de recursos humanos. Tal como Warren Buffett notou: "Aqueles que seguem a estrada moral, na indústria financeira, encontram muito pouco trânsito".

Confiança, uma qualidade, semelhante à crença religiosa mas baseada em evidências menos fiáveis, que tende a ser elevada quando devia ser baixa e baixa quando devia ser elevada. Períodos de confiança elevada tendem a ser perniciosos; quanto melhor se sentem os investidores hoje, mais se vão lamentar mais tarde. Nessas alturas, poucos conseguem, no entanto, tomar consciência desse facto.

Consultor, na indústria financeira, um especialista que cobra comissões elevadas para aconselhar os clientes a investir em estratégias de investimento que estão na moda e que em breve ficam "ultrapassadas". De forma a gerar mais comissões, o consultor aconselha também os clientes a abandonarem estratégias ultrapassadas que estão prestes a ficar na moda. Os clientes, ano após ano, aceitam de boa vontade estes conselhos uma vez que, desta forma, têm sempre alguém a quem culpar pelos resultados abismais.

Fundo de Investimento, fundo em que os investidores partilham os riscos equitativamente e os gestores partilham as comissões.

Frugalidade, a prática, hoje obsoleta, de gastar menos do aquilo que se ganha; outrora considerada uma virtude, agora é encarada como um perturbador desvio comportamental.

Longo Prazo, na indústria financeira, uma expressão utilizada para descrever um período de tempo que terá início daqui a trinta segundos e terminará, no máximo, dentro de algumas semanas.

Maturidade, aquilo que todas as obrigações têm e que à esmagadora maioria dos traders em obrigações faz falta.

Obrigação, um compromisso contratual em que o devedor se obriga a pagar uma dívida com juros. Os credores que não prestam atenção ao seu investimento arriscam-se, no entanto, a não reaver o seu dinheiro. Bond (obrigação em inglês), um termo de provável origem teutónica, veio a simbolizar um compromisso. Shylock, da peça "O Mercador de Veneza" de Shakespeare, concordou em emprestar a António 3000 ducados por três meses se, nas palavras de Shylock, António fosse ao notário e selasse a sua obrigação. António declarou: "Em dois meses, um mês antes de este empréstimo ser devido - espero ganhar mais de três vezes o valor desta obrigação". Embora António não estivesse a pensar apenas nas recompensas financeiras, a sua declaração torna claro que as obrigações estão, desde há muito, associadas a expectativas pouco realistas.

Paciência, qualidade aparente em formas de vida inferiores como tartarugas e caracóis mas rara entre humanos que investem em ativos financeiros. Cada compra ou venda de um ativo financeiro acarreta custos de transação e, a maioria, impostos. Numerosos estudos comprovam que, quanto mais transações os investidores fazem, menor é o seu retorno. Mas a vontade de enriquecer depressa é tão visceral que apenas os investidores mais disciplinados conseguem cultivar suficiente paciência para atingir os seus objetivos. Os outros conseguirão apenas empobrecer mais depressa. Tal como Ralph Waldo Emerson escreveu no seu ensaio. "Prudência": "Se a colmeia é perturbada por mãos estúpidas e apressadas, em vez de mel, oferece abelhas."

Performance, um espetáculo montado para entreter a audiência e satisfazer os egos dos "artistas". Há muito tempo e, por certo, não por coincidência, a indústria financeira escolheu esta palavra para descrever aquilo que procura para os seus clientes. Infelizmente, os membros da audiência sentir-se-ão entretidos enquanto que os seus portfólios perderão dinheiro. Os egos dos gestores, pelo contrário, não sofrerão qualquer dano.

Preço, um número que frequentemente é uma ilusão e, quase sempre, uma distração. O preço dado a uma ação ou outro ativo financeiro muda com uma velocidade frenética - milhares de vezes ao dia - causando danos intelectuais corrosivos. Frequentemente tem pouco a ver com o valor embora seja mais interessante e mantenha os media financeiros bastante ocupados. O fluxo contínuo e a precisão espúria do preço provoca uma ilusão de certeza.

Produto Estruturado, produtos de investimento especialmente estruturados para serem lucrativos para os emitentes e incompreensíveis para os clientes.

Risco, a probabilidade de um investidor não saber o que está a fazer mesmo que pense que sabe; pré-requisito para perder mais dinheiro num período de tempo mais curto do que alguma vez imaginaria possível. Elroy Dimson, professor de finanças da London Business School, definiu filosoficamente o risco desta forma: "Risco significa que mais coisas podem acontecer do que aquelas que realmente acontecem." No fim de contas, o risco é a diferença entre o que os investidores pensam que sabem e o que acabam por aprender - sobre os seus investimentos, sobre os mercados financeiros e sobre si próprios.

Rumor, na indústria financeira, o equivalente a um facto.

Seguro, um termo utilizado para promover um investimento que está prestes a explodir.

Valor, uma fonte de enorme confusão, tal como quando os jornalistas escrevem: "A ação perdeu 20% do seu valor na sessão de hoje...". Na realidade, não perdeu 20% do seu valor; perdeu sim 20% do seu PREÇO. O valor do negócio subjacente variou, com certeza, muito menos - se é que variou. O preço é medido momento a momento; o valor desenvolve-se ao longo de meses e anos. Tal como Benjamin Graham ensinou Warren Buffett: "Preço é o que paga, valor é o que recebe".

O valor é o que um ativo vale para um comprador sensato com acesso a toda a informação necessária para a avaliação, com base no dinheiro que o ativo gerará ao longo de toda a sua vida. O valor de uma ação depende do potencial de criação de dinheiro do negócio subjacente, que pouco varia de trimestre para trimestre e muito menos de dia para dia.

Valor Intrínseco, o que uma ação vale com base no valor presente de todo o dinheiro que se espera que o negócio subjacente irá gerar no futuro, levando em conta quanto o seu dinheiro renderia nesse período de tempo e o facto incontornável que esses cash flows futuros estão envoltos em incerteza. Uma vez que o valor intrínseco é apenas uma aproximação e deverá ser visto como um intervalo de estimativas, a maioria dos investidores prefere focar-se no preço que, minuto a minuto, é absolutamente preciso - e muitas vezes errado.

Desejo um Próspero Ano Novo e mais Investidores em Valor.

"Os investidores perdem muito mais dinheiro a prepararem-se para correções ou a tentar antecipar correções do que nas correções propriamente ditas."
-- Peter Lynch

Apesar da valorização de alguns dos principais índices, os últimos tempos não têm sido fáceis para os investidores e parece que tudo conspira para que tomem as piores decisões possíveis:

1 - taxas de juro a zero e quase ausência de retorno em investimentos de taxa fixa;

2 - excesso de oferta de produtos financeiros e conselheiros/consultores financeiros - os chamados "ajudantes" - dispostos a abraçar qualquer estratégia "fácil" e com resultados rápidos;

3 - a falta de paciência para aguardar que os investimentos deem frutos;

4 - incertezas, que existem sempre, que por vezes não são ignoradas.

Nos primeiros dias de janeiro, alguns profetas da desgraça previram quedas de mais de 50% nos mercados acionistas. Apesar da maioria das pessoas não saberem quem são, o que fazem ou o que ganham com tais opiniões e sobretudo, se alguma vez estiveram certos ou se ganharam dinheiro para os seus clientes, tomaram decisões de investimento e de vendas de ativos, motivados por estas opiniões.

Para tornar tudo mais difícil, o ano de 2016 está marcado por dois eventos relevantes: em junho, a consulta popular no Reino Unido sobre a permanência ou saída da União Europeia - que resultou no Brexit - e pelas eleições americanas, a realizar já no dia 8 de novembro.

O ser humano está geneticamente programado para prestar mais atenção às más notícias. Os nossos antepassados nas savanas, quando ouviam um restolhar na erva, imaginavam sempre que era um predador e não apenas o vento. Esta era uma arma de sobrevivência: se se assustassem e fosse apenas o vento, não havia problema nenhum. Pelo contrário, se não prestassem a devida atenção e fosse um leão, perderiam a vida. Por isso, são impelidos para a ação, mesmo que posteriormente se verifique que esta era desnecessária.

Este comportamento verifica-se diariamente nos mercados: muitas vezes sem qualquer justificação os investidores entram em pânico e vendem as suas posições. Esta é uma forma de estancar as perdas potenciais dos seus investimentos. Outra abordagem muito comum é a tentativa de adivinhar a melhor altura para sair ou entrar, com base na probabilidade de determinados acontecimentos se verificarem. Preferem tomar decisões sobre acontecimentos que não conseguem controlar do que agir sobre aquilo que conseguem avaliar - a qualidade dos ativos.

Um jogo de soma negativa

Foi o que fizeram no dia em que se conheceram os resultados que confirmaram a saída do Reino Unido da União Europeia. Os mercados abriram com quedas muito elevadas porque os investidores foram surpreendidos pelos resultados. No entanto, a pressão vendedora demorou apenas dois ou três dias e passadas duas semanas os mercados haviam recuperado e alguns ultrapassado os máximos anteriores. Muitos investidores perderam nas comissões de transação e regressaram ao mercado para comprar a preços mais altos.

A história tem mostrado que as eleições não têm um impacto duradouro na performance global dos mercados. A eleição poderá causar alguma volatilidade de curto prazo. No entanto, está comprovado que manter a disciplina é a estratégia de longo prazo mais acertada. Uma análise de como o mercado se comportou durante diferentes governos - democratas e republicanos - desde 1960 revela que, no longo prazo, não existem diferenças significativas.

Que impacto terão as eleições nos seus investimentos?

Nas últimas semanas a preocupação dos investidores tem estado centrada nos resultados das eleições americanas. Motivados pelo efeito de surpresa do referendo no Reino Unido, muitos reduziram a exposição a ações para a eventualidade do mercado cair caso o candidato republicano ganhe as eleições.

E se não ganhar? E se os mercados não caírem? Voltam a entrar a que preços?

A história tem mostrado que as eleições não têm um impacto duradouro na performance global dos mercados. A eleição poderá causar alguma volatilidade de curto prazo. No entanto, está comprovado que manter a disciplina é a estratégia de longo prazo mais acertada.

Uma análise de como o mercado se comportou durante diferentes governos - democratas e republicanos - desde 1960 revela que, no longo prazo, não existem diferenças significativas. Ambos os partidos conseguiram retornos anuais na ordem dos 12%.

Um bom conselho raramente muda

De uma forma geral, os investidores não conseguem seguir uma estratégia de investimento sensata e de longo prazo. São seduzidos pela atração do trading constante, caro e pouco produtivo. A consequência quase inevitável são resultados desapontantes.

Os bons conselhos raramente mudam enquanto que os mercados mudam constantemente. A tentação de agradar é quase irresistível. E embora as pessoas precisem de bons conselhos, o que querem ouvir são conselhos que soem bem, os que confirmam a sua crença ou opinião.

O conselho que soa melhor no curto prazo é sempre o mais perigoso no longo prazo. Todos querem o segredo, a chave, o mapa para o caminho rosado que leva ao El Dorado: o investimento mágico de alto retorno e baixo risco que dobra o dinheiro em muito pouco tempo. Todos querem apanhar os retornos dos produtos da moda e evitam aquilo que caiu em desgraça. O jornalismo financeiro, assim como as instituições financeiras, seguem um princípio básico do marketing: quando os patos grasnam, dêem-lhes de comer.

As emoções que nos condicionam

"Espíritos animais" é a expressão que John Maynard Keynes utilizou no seu livro de 1936, "A Teoria Geral do Emprego, Juro e Dinheiro", para explicar as emoções que influenciam e condicionam os nossos comportamentos e decisões: "A juntar à instabilidade devida à especulação, existe a instabilidade devida à característica da natureza humana que dita que uma grande proporção das nossas atividades depende de impulsos espontâneos e não de expectativas matemáticas ou económicas. Provavelmente, a maioria das nossas decisões apenas pode ser encarada como resultado de espíritos animais, isto é, uma tendência espontânea para a ação ao invés da inação e não como o resultado de uma média ponderada de benefícios quantitativos multiplicada pelas probabilidades quantitativas".

Segundo os neurocientistas, há um conjunto de situações em que somos mais suscetíveis de tomar decisões irracionais e que automaticamente nos conduzem a decisões emotivas: quando o problema é complexo, quando a informação está em permanente mudança e aparece de forma incompleta e confusa, quando os objetivos estão mal definidos, quando o stress é elevado, quando as decisões dependem da interação com terceiros e quando muito está em jogo. As decisões de investimento com que aforradores se deparam encaixam bem nas circunstâncias descritas.

Haverá sempre incertezas políticas, económicas e outras. E depois? A incerteza pode-nos ser favorável.

Haverá sempre opiniões contrárias, por isso é que há milhões de vendedores e compradores a fazer negócio. No entanto, nós sabemos que ter uma mente independente, por vezes contrária, é fundamental. Não nos tornamos investidores em valor para sentir a validação dos outros. Tornamo-nos investidores em valor porque esta é a melhor e talvez a única estrela polar para todos aqueles capazes de se manterem pacientes, orientados para o longo prazo e avessos a riscos desnecessários.

O verdadeiro investidor em valor tem cadeira permanente no mercado financeiro.

Ao longo dos últimos 6 anos o que fizemos foi manter firme a nossa estratégia de criação de valor. Porque razão haveríamos de vender ações em 2011 quando a agência de rating S&P baixou o rating da dívida americana? Os mercados recuaram temporariamente 18 a 20%. Nós aproveitámos para comprar ações americanas que estavam baratas: Walmart, Wells Fargo, Pfizer, General Electric, Microsoft, entre outras.

Porque razão haveríamos de vender no passado dia 24 de agosto de 2015 quando ações como a Johnson & Johnson caíram 20% sem qualquer notícia que tivesse a ver com a empresa? Nós aproveitamos para comprar esta e outras empresas que, passadas algumas horas, tinham recuperado grande parte das perdas.

Porque razão haveríamos de vender ações no dia seguinte ao referendo no Reino Unido que deu a vitória ao Brexit? Nós estivemos a comprar. Alguns dias depois, os mercados estavam acima dos níveis anteriores ao referendo.

Peter Lynch, que geriu o fundo Magellan entre 1977 e 1990, ganhou em média 29,2% ao ano. Numa das suas célebres citações disse:

"Não me recordo de alguma vez ter visto o nome de alguém que prevê o mercado na lista anual das pessoas mais ricas do mundo da Forbes. Se fosse realmente possível prever correções do mercado, acho que alguém já teria feitos milhões com isso".

A reação dos mercados financeiros ao voto britânico foi muito forte. Durante a sessão asiática, a libra caiu mais de 10% face ao dólar cotando mínimos dos últimos 30 anos e a queda face ao yen foi ainda mais acentuada. Os investidores reagem muito mal a surpresas e odeiam a incerteza que o resultado do referendo origina.

Os jornalistas e comentadores de televisão falam como se tivessem a roupa interior a arder e conseguem incutir ainda mais ansiedade e vontade de agir nos investidores, profissionais ou não. A surpresa faz com que sintamos mais urgência em agir do que o habitual mas isso é uma ilusão.

As questões e opiniões sobre que impacto económico o Brexit terá para os investidores e para o crescimento económico, que consequências políticas emergirão e como afetará a circulação de pessoas e bens são escalpelizadas com todo o tipo de cenários. É muito provável que o que na realidade vai acontecer seja significativamente diferente. Contudo, a especulação tomou conta do discurso e da ação nos mercados financeiros.

Na sexta-feira, dia 24, a revista inglesa The Economist escrevia o seguinte: "Os investidores iniciaram a fuga para a segurança das obrigações do tesouro americano. Com a abertura dos mercados na Europa, os principais índices seguiram a tendência asiática e caíram cerca de 10%. Mas as quedas nos mercados asiáticos são também, em larga parte, um julgamento preliminar do impacto do referendo na economia mundial. Claro que, muitas vezes, os mercados reagem excessivamente. A Grã-Bretanha representa apenas 3,9% da economia mundial; não é suficientemente poderosa para influenciar o clima económico mundial da mesma forma que os Estados Unidos ou a China. No entanto, a economia americana tem estado letárgica e a capacidade da China de escapar da sombra da sua gigantesca dívida tem causado grandes preocupações. A economia britânica tem grande influência na Europa, onde é uma consumidora fiável num continente que privilegia mais a poupança. Qualquer disrupção ao crescimento europeu, nesta altura, não é particularmente bem vinda. O Banco de Inglaterra declarou hoje que, "Estamos bem preparados para isto". Poderá cortar as taxas para 0,5%. Poderá até reativar o programa de recompra de ativos, comprando obrigações com dinheiro acabado de imprimir. No entanto, uma recessão em Inglaterra é altamente provável. O investimento das empresas será atingido pela incerteza quanto ao acesso tanto ao mercado único como a outros locais onde a Grã-Bretanha aproveitou a boleia dos acordos comerciais negociados pela União Europeia. Em tempos de agitação, as empresas adiam todas as despesas. O mesmo é verdade para os consumidores."

De tantas opiniões ouvidas nos últimos dias, o que seguramente se pode concluir é que ninguém sabe exatamente o que se vai passar. Sabe-se contudo, que as diversas autoridades monetárias estão preparadas para agir, mantendo o dinheiro muito barato e dando liquidez ao sistema financeiro para que as grandes variações cambiais e nos preços de matérias primas e ativos financeiros, possam acontecer sem que os choques causem maiores danos ou pânico. Nas grandes crises, o maior problema é a falta de liquidez, as "portas" estreitas por onde o rebanho quer sair ou entrar ao mesmo tempo.

O preço a que se faz negócio nessas situações é sempre muito desfavorável: os investidores pagam caro o otimismo e pagam barato o valor que o pessimismo gera.

Jason Zweig, colunista do Wall Street Journal e defensor do Investimento em Valor, escreve "Quanto mais doi, mais pode ganhar: Investir depois do Brexit". Realça a queda tão abrupta do ETF Vanguard FTSE Europe, que num só dia caiu 11,3%, a maior variação desde a sua criação em junho de 1990 e ultrapassando a queda de outubro de 2008 em plena crise financeira.

Zweig, admirador do trabalho do Professor de Cambridge Elroy Dimson, cita-o no artigo: "a surpreendente volatilidade que todos sentimos na sextafeira passada seria quase impercetível se se tivesse manifestado num horizonte temporal mais alargado". O Professor Dimson é uma autoridade mundial no estudo dos retornos de investimento de longo prazo nas principais classes de ativos e um dos autores do livro "O Triunfo dos Otimistas - 101 anos de Retornos de Investimentos Globais". Neste livro, concluem que os otimistas triunfaram e os otimistas foram aqueles que investiram em ações, a classe que nesse período melhores retornos proporcionou a nível mundial.

O Professor Dimson diz ainda, "para os que estão dispostos a ser investidores ativos e têm o horizonte de tempo para uma abordagem de longo prazo, tempos como este apresentam uma oportunidade"

Certamente que os investidores têm muitas questões que gostariam de ver respondidas: quando é que vamos ter o retorno? Onde investir? O que devo verdadeiramente recear nos investimentos que tenho em carteira? Quem devo ouvir?

1. Continua o assalto à poupança.

Com as taxas perto de zero ou negativas em muitas economias desenvolvidas, com a dívida pública alemã a cotar um rendimento negativo (yield) mesmo para maturidade a 10 anos, os investidores e aforradores que foram disciplinados e que pouparam, veem agora ser "transferida" parte da sua riqueza (o rendimento justo pelas suas poupanças) para quem se endividou demais, gastou o seu e o que lhe foi emprestado.

Quem investiu em em dívida alemã no início dos anos 80, teve rendimentos perto de 10% ao ano. Este foi o cenário um pouco por todo o mundo porque as taxas caíram de 15 ou 16% para quase zero. Ao longo destes 35 anos, os rendimentos foram caindo para mínimos de -0,122% às 16h10 de dia 29 de junho. Ou seja, segundo a opinião de Henrik Bohme, jornalista da Deutsche Walle (agência noticiosa que faz parte de um canal estatal) que escreve "Opinião: A maior bolha de todos os tempos", a propósito do investimento em obrigações. O jornalista diz mesmo "a Alemanha entra para o clube dos países em que se recompensa quem contrai dívidas. A partir do momento em que o BCE disse que "fará o que for necessário" para salvar o euro, iniciou-se a maior desapropriação dos aforradores em tempos recentes. Ou seja, quem investe neste e noutros títulos de dívida, com yields negativos, está no momento zero a entrar num investimento que dá prejuízo. Também já ouvimos recentemente que, para conservar dinheiro, os investidores terão que aceitar yields negativas. Mas o que é isto? A yield negativa não significa que se vai perder dinheiro nesse investimento? Então o que leva o investidor a fazer tal disparate? Porque não sabe o que está a fazer? Porque confiou a um consultor ou gestor de dinheiro o seu património? Porque tem medo e estes são os únicos investimentos que julga seguros? Porque tem medo de ter dinheiro parado (depósitos à ordem ou a prazo) exposto ao balanço dos bancos e ser chamado mais tarde a assumir perdas da instituição financeira?

2. A grande oportunidade.

Hoje os investidores têm neste contexto tão difícil uma grande oportunidade para traçar uma estratégia a prazo que preserve o capital e permita um retorno satisfatório, alocando gradualmente mais capital a ações de empresas sólidas que continuarão a criar riqueza e a produzir lucros.

Princípios fundamentais do investimento:

1. Não precisamos de ser especialistas para conseguir retornos satisfatórios no investimento. Devemos reconhecer as nossas limitações e seguir um caminho que garanta que as coisas corram razoavelmente bem.

2. Concentre-se na produtividade futura do ativo em consideração. Se não sentir conforto ao fazer uma estimativa "por alto" dos rendimentos futuros do ativo, esqueça-o. É fundamental compreendermos as ações que levamos a cabo.

3. Se, pelo contrário, nos concentrarmos num possível futuro aumento de preço do ativo que estamos a pensar adquirir, estamos a especular. Não conhecemos especuladores bem sucedidos. O facto de um ativo ter aumentado de preço no passado recente nunca é motivo para o comprar.

4. Pense apenas no que os investimentos que faz vão produzir, na sua qualidade e rendimento associado. Não se preocupe com as variações diárias. Mantenha-se firme na estratégia de valor. 5. Formar opiniões macroeconómicas ou prestar atenção às opiniões e previsões macroeconómicas de outros é uma perda de tempo. Na realidade, é perigoso porque pode baralhar a nossa perceção dos factos que são realmente importantes.

Procure prestar atenção aos melhores investidores do mundo, os que ganharam ao longo de décadas excelentes retornos para os acionistas e para os Clientes.

3. Se tivéssemos um canal de televisão, na sexta-feira passada poderíamos abrir desta forma o serviço de notícias:

Bom dia Sr. Telespectador, temos excelentes notícias para si. Se tem um horizonte de investimento de 4, 5 ou mais anos, disponibilidade para investir e quer garantir o seu poder de compra no futuro, aproveite este desconto: os mercados financeiros estão a cair e algumas das ações que já estavam baratas, estão ainda mais baratas. Desta vez não é o downgrade da dívida americana, a crise de dívida grega, os possíveis conflitos entre a Rússia e a Ucrânia, ou a queda dos índices de ações da china. Desta vez, para surpresa geral, o Reino Unido votou pela saída da União Europeia.

Mantenha-se sintonizado connosco, procuraremos ao longo do dia apresentar-lhe os saldos nos vários mercados, de onde teremos notícias dos nossos enviados especiais (investidores com histórias de décadas a criar valor).

Não sabemos o que mercado fará amanhã, daqui a um mês ou daqui a um ano. Por isso prevenimo-nos, avaliamos ativos de grande qualidade e temos sempre a nossa watch list recheada de ativos de grande qualidade para que, nestas situações, possamos transmitir-lhes a informação que precisa para tomar decisões reflectidas, com segurança e consistentes com uma estratégia de valor.

Note bem que não estamos a dizer-lhe que já caiu tudo e que a partir daqui subirá. E agora, já de seguida, a previsão metereológica, essa sim com previsões muito mais certeiras do que as dos analistas dos mercados financeiros e de grande parte dos comentadores dos principais canais de notícias financeiras. A capacidade para aguentar o choque da surpresa é o que separa os grandes investidores de todos os outros.

Todos sabemos que os políticos, gestores de dinheiro, empresários e gestores de curto prazo procuram vida fácil, e nos últimos dias temos visto que o "Brexit" vai ter as costas largas e servir de desculpa para tudo.

O Reino Unido representa 3,9% da economia mundial, é a quinta maior potência. A sua moeda, a libra, tem nesta altura um peso de 4,9% nas reservas mundiais de moeda. Apesar de não ter o mesmo impacto na economia mundial que têm os EUA ou a China, a saída da União Europeia terá certamente impacto na economia mundial. O verdadeiro impacto económico, político e social irá saber-se a prazo. Para já, a especulação assumiu o comando nos mercados financeiros e na retórica dos políticos.

Hoje, 30 de junho, os mercados já recuperaram grande parte das quedas verificadas nos dias 24 e 27. No entanto, os mercados cambiais continuam muito perturbados com grandes quedas da libra face ao dólar, ao iene e ao euro. A organização mundial de comércio (WTO) veio alertar para o aumento do protecionismo no G20 e para os desafios que coloca ao investimento global. A livre circulação de pessoas e bens será afetada e terá custos para os negócios. Muitas decisões de alocação de capital nas empresas serão adiadas.

Os mercados odeiam a incerteza. Os bancos centrais estão em alerta para "assistir" os mercados e assegurar a liquidez do sistema bancário. O Banco de Inglaterra está disposto a imprimir dinheiro e a baixar as taxas de juro. A Reserva Federal dos EUA adiará a subida de taxas de juro e o BCE está disponível para aumentar o programa de recompra de dívida e injetar mais liquidez nos mercados financeiros.

Este é um dos primeiros efeitos do 'Brexit': vamos continuar a seguir políticas que não põem um custo no valor do dinheiro e que só vêm agravar a irracionalidade nos mercados obrigacionistas. Esta bolha também rebentará um dia. Além das obrigações de vários governos europeus, onde se destaca a Alemanha com juros negativos até aos 10 anos, as obrigações das empresas europeias com melhores níveis de 'rating' cotam com taxas de rendimento negativas até 3, 4 e 5 anos. Quando não se recebe juros por um investimento a 10 anos, não é fácil de perceber que algo está tremendamente errado nesta classe de ativos? Continuamos a assistir ao maior "assalto" à poupança de que há memória e à recompensa de quem contrai dívidas e é indisciplinado.

Ou seja, com esta incerteza quanto ao futuro, a fuga dos investidores para as obrigações e a disposição dos bancos centrais em acomodar os mercados, acentuou-se ainda mais a discrepância que se tem vindo a observar na última década: o dividend yield do MSCI Pan Europe ronda os 4% enquanto os títulos a 10 anos do governo alemão conferem uma ligeira perda aos seus detentores até à maturidade. O diferencial entre os dois é o maior do histórico do índice e ultrapassou agora o valor registado durante a crise financeira de 2008, em que se verificou o "cruzamento de 'yields'" (o rendimento dos dividendos das ações passou a ser superior ao dos governos de longo prazo). Mas os valores atuais são de tal forma extremos que muito dificilmente as ações não baterão as obrigações na próxima década.

Nos próximos tempos é de esperar uma quantidade anormal de ruído. Vai-se ouvir de tudo um pouco: negociações de saída, cenários de recessão, empresas a sair do Reino Unido, segundo referendo, países que querem seguir o Reino Unido. Os analistas vão continuar a falhar nas suas previsões. Para enfrentar esta incerteza vai ser fundamental manter um passo firme e uma estratégia consistente de valor nas decisões de investimento. Estamos convictos que estas perturbações vão continuar a gerar oportunidades para comprar boas empresas a grandes descontos do seu valor intrínseco. Para nós, isto não muda nada. É preciso manter o rigor na avaliação, a disciplina no desconto a que queremos comprar face ao valor e a paciência para que o investimento mostre todo o seu potencial de criar riqueza.

Entretanto, todos sabemos que os políticos, os gestores de dinheiro e os empresários e gestores de curto prazo procuram vida fácil, e nos últimos dias temos visto que o 'Brexit' vai ter as costas largas e servir de desculpa para tudo: para que políticos populistas e sem escrúpulos se demitam de governar com rigor, para que gestores de dinheiro sem dever de fidúcia e horizonte de investimento não assumam as suas responsabilidades e façam o seu trabalho no melhor interesse de todas as partes. Ao invés de alicerçarem as relações com aqueles que representam em honestidade e confiança, transformam-se em ilusionistas e vendilhões.

A mediocridade será assegurada. A culpa vai ser do "Brexit".

Há uns anos, John Kay, reputado economista escocês e colunista do Financial Times, relatava num artigo de opinião a parábola do Touro, que transcrevo abaixo:

"Em 1906, o grande estatístico Francis Galton assistiu, numa feira rural, a um concurso onde se tentava adivinhar o peso de um touro. Participaram oito centenas de pessoas. Galton, como estatístico que era, fez testes estatísticos sobre os números. Descobriu que a estimativa média era extremamente próxima do peso real do touro. Esta história foi contada por James Surowiecki, no livro "The Wisdom of Crowds".

Poucas pessoas sabem o que se passou de seguida. Alguns anos mais tarde, a balança do concurso parecia estar a ficar cada vez menos fiável. A reparação seria muito dispendiosa; no entanto, o organizador da feira teve uma idéia brilhante. Uma vez que os concorrentes eram tão bons na estimativa do peso do touro, era desnecessário reparar a balança. O organizador simplesmente recolheria as estimativas de todos os concorrentes e calcularia a média.

Da mesma forma, a psicologia do investimento em rebanho movimenta-se num padrão regular, tal como um pêndulo. Do optimismo ao pessimismo; da credulidade para o cepticismo; do medo de perder oportunidades ao medo de perder dinheiro; da vontade de comprar à urgência em vender.

Surgiu, no entanto, um novo problema. Uma vez que estes concursos eram cada vez mais populares, alguns participantes tentavam fazer batota, ao ponto de procurarem conseguir informações privilegiadas do agricultor que tinha criado o touro. Temia-se que, se algumas pessoas tivessem essa vantagem, as outras se recusariam a participar nos concurso de adivinhação do peso. Com apenas alguns participantes, não se poderia confiar na sabedoria da multidão. O processo de descoberta do peso poderia ficar comprometido.

Decidiu-se então introduzir regras rigorosas. O agricultor foi convidado a preparar boletins trimestrais sobre o desenvolvimento do seu touro. Estes boletins eram publicados nos portões do mercado para que todos pudessem ler. Se o agricultor partilhasse com amigos qualquer outra informação relevante sobre o animal, esta deveria ser também publicada nos portões do mercado.

Qualquer pessoa que participasse no concurso com conhecimento, sobre o touro, que não estava disponível para todos, seria expulso do mercado. Desta forma, seria mantida a integridade do processo de adivinhação do peso.

O conteúdo destes anúncios regulatórios era escrutinado por analistas profissionais que aconselhavam os seus clientes sobre as suas implicações.

Pagavam almoços e jantares aos agricultores; mas, a partir do momento em que os agricultores foram obrigados a ter cuidado com as informações que divulgavam, essas refeições tornaram-se menos frutíferas.

Alguns analistas mais inteligentes perceberam que a informação sobre a nutrição e a saúde do touro não era assim tão útil. Uma vez que já não se pesava o touro, a chave para o sucesso não era adivinhar corretamente o seu peso, mas sim adivinhar corretamente o que as outras pessoas iriam adivinhar. Ou o que os outros imaginariam que os outros iriam adivinhar. E assim por diante.

Algumas pessoas, como o velho agricultor Buffett, tentaram chamar a atenção para o fato de que os resultados deste processo estarem cada vez mais divorciados da realidade da criação de touros. Foi completamente ignorado. A verdade é que os animais do agricultor Buffett pareciam saudáveis e bem alimentados e a sua situação financeira era cada vez mais próspera; mas Buffett era um simples camponês que não compreendia como os mercados funcionavam.

Foram criados organismos internacionais para definir as regras de avaliação do peso do touro. Havia dois padrões concorrentes - Os Princípios de Pesagem do Touro Geralmente Aceites e os Padrões Internacionais de Pesagem do Touro. Ambos concordam, no entanto, com um princípio fundamental, consequência da necessidade de eliminar o papel da subjetividade individual. O peso do touro foi definido oficialmente como a média de todas as estimativas.

Por vezes, havia poucas ou mesmo nenhumas estimativas do peso do touro. Mas rapidamente se resolveu esse problema. Matemáticos da Universidade de Chicago desenvolveram modelos a partir dos quais era possível calcular a média das estimativas, se essas estimativas tivessem sido levadas a cabo. Deixou de ser necessário qualquer conhecimento de pecuária, apenas era preciso um computador potente.

Por esta altura, havia já uma enorme indústria de adivinhadores de peso profissionais, organizadores de concursos de adivinhação de peso e consultores que ajudavam, a troco de uma comissão, as pessoas a refinar as suas estimativas. Algumas pessoas sugeriram que seria mais barato reparar a balança. Foram, no entanto, ridicularizadas. Porque motivo se regressaria a um tempo em que se dependia apenas de uma pessoa quando podemos beneficiar da sabedoria agregada de tantas pessoas inteligentes? Entretanto, o touro morreu. No meio de toda esta atividade, ninguém se lembrou de o alimentar".

A importância da balança

John Kay ilustra, com a parábola do touro, que há uma complexidade totalmente desnecessária nos mercados financeiros e cujo resultado final para o investidor é praticamente zero ou negativo. Tanta atividade, tanta sofisticação, tantos recursos dispendidos e no final o touro morre?

A melhor fundação para um investimento de sucesso é o valor. A balança permite saber o peso, o que vale e o que se poderá extrair do bem. Temos que ter uma ideia sólida do que vale aquilo que estamos a pensar comprar.

A nossa perspetiva de valor tem que ter base em alicerces fatuais e analíticos sólidos. Só assim, saberemos quando comprar ou vender. Apenas uma forte ideia do valor pode dar-nos a disciplina necessária para realizar lucros num ativo altamente valorizado que todos acham que vai continuar a subir ou para manter em carteira e comprar mais durante uma crise mesmo que os preços caiam todos os dias. Obviamente, para que estes esforços dêem fruto, a nossa estimativa de valor não precisa de ser exata. Deve, no entanto, ser aproximada.

A relação entre preço e valor guarda a chave para o sucesso no investimento. Comprar abaixo do valor é o caminho mais fiável para o lucro. Pagar acima do valor raramente funciona.

No curto prazo, o mercado é uma máquina de votar - reflectindo um 'recenseamento' que requer apenas dinheiro e não inteligência ou estabilidade emocional mas no longo prazo, o mercado é uma máquina de pesar - uma balança.

Para além da Balança

A relação entre preço e valor é influenciada pela psicologia e fatores técnicos, forças que podem dominar os fundamentais no curto prazo. As variações extremas nos preços devidas a estes fatores fornecem oportunidades para grandes lucros ou grandes erros. Para conseguir os primeiros e evitar os últimos, devemos manter-nos fiéis ao conceito de valor e lidar com a psicologia e os fatores técnicos.

As economias e os mercados têm ciclos positivos e negativos. Qualquer que seja a direção que tomam em determinado momento, as pessoas acreditam que essa direção será eterna. Esta forma de pensar é muito perigosa uma vez que envenena os mercados, causa avaliações extremadas e inflaciona bolhas e pânicos aos quais muitos investidores não resistem.

Da mesma forma, a psicologia do investimento em rebanho movimentase num padrão regular, tal como um pêndulo. Do otimismo ao pessimismo; da credulidade para o ceticismo; do medo de perder oportunidades ao medo de perder dinheiro; da vontade de comprar à urgência em vender. O balançar do pêndulo faz com que grande parte das pessoas compre a preços altos e venda a preços baixos. Assim, fazer parte do rebanho é uma receita para o desastre enquanto que remar contra a maré nos extremos do mercado ajuda a evitar perdas e leva eventualmente ao sucesso.

O conforto de ser investidor em valor

Para a maioria dos gestores profissionais de fundos, prisioneiros da medição trimestral da performance - e de todo o sistema evidenciado na parábola do touro - o valor de um ativo é aquilo que alguém está disposto a pagar por ele.

Em contraste, para um investidor em valor e, portanto paciente, um ativo vale o mais alto do seu valor fundamental e do seu valor de mercado: se o preço de mercado é superior ao valor fundamental, o investidor em valor pode vender ao preço de mercado e procurar alternativas. Se o preço de mercado é inferior ao valor fundamental, o investidor em valor pode continuar a manter o ativo em carteira e beneficiar dos retornos dos cash flows estimados.

Como Ben Graham e Warren Buffett dizem há décadas, o volátil Sr. Mercado (que, por vezes, está disposto a comprar coisas por mais do que elas valem ou vendê-las por menos do seu valor) é nosso amigo, não inimigo. O investidor em valor tem uma vantagem no que diz respeito ao valor fundamental porque faz uso da "balança", dispensa as opiniões da maioria, os consultores desnecessários, os analistas adivinhos e atua baseado no valor do bem.

Os preços de mercado representam um concurso de popularidade (por vezes irracional) de curto prazo, semelhante a uma eleição mas, no longo prazo, tendem a ganhar em valor devido aos retornos no capital, crescimento económico e inflação (e para os investidores particulares, nos dividendos recebidos) - semelhante a uma balança. Este ano que agora termina foi um bom exemplo do que aqui escrevo. Faremos o seu balanço no próximo artigo.

Desejo um Bom Ano a todos.

Theresa May, recém-empossada primeira-ministra, declarou esta semana que o 'Brexit' vai ser um êxito. David Cameron, na saída, disse: "Eu fui o futuro outrora".

Passadas algumas semanas sobre o resultado do referendo no Reino Unido, os mercados acionistas recuperaram mas o futuro continua incerto. É natural que a volatilidade dos preços dos ativos se mantenha e que se continue a especular sobre os possíveis acordos que venham a ser negociados e o impacto económico desta separação.

Mesmo sem especular sobre o processo de separação, há uma série de efeitos que já são percetíveis e vão marcar os próximos tempos. Em primeiro lugar, este parece ser mais um capítulo nas guerras cambiais a nível global. Os bancos centrais já competiam para ver quem injetava mais liquidez na economia, levando as taxas de juro para níveis negativos num dos maiores confiscos da poupança da história. Para prevenir um pânico generalizado pós-'Brexit' e com a violenta desvalorização da libra, todos se disponibilizaram para continuar a conduzir políticas monetárias fortemente expansionistas e os EUA adiaram subidas de taxas de juro. Na prática, ninguém quer ver a sua moeda valorizar demasiado e perder competitividade para o vizinho.

Este é um efeito tremendo: os bancos centrais têm carta branca para continuar com políticas que não põem um custo no valor do dinheiro, aumentando a bolha nos ativos de taxa fixa. A emissão de dívida a 30 anos do Governo americano foi feita esta quarta-feira à taxa de 2,17%, o mínimo histórico. Já se paga para emprestar dinheiro ao Governo alemão a 10 anos, ao Governo japonês a 20 anos e ao Governo suíço a 50 anos. Esta distorção tremenda patrocinada pelos bancos centrais está a colocar os investidores numa busca desesperada por rendimento, que muitas vezes ignora os riscos subjacentes. Tendo em conta que as ações europeias estão a pagar um dividendo de cerca de 4%, a diferença entre o rendimento pago pelas ações face às obrigações de dívida pública é a maior desde os anos 50. Na próxima década, muito dificilmente as ações não serão um melhor investimento do que as obrigações de governos.

Poderemos assistir ao ressurgir de um neomercantilismo (bem presente no populismo de Donald Trump), que além das guerras cambiais faça regressar o espectro de tarifas e barreiras ao comércio. A WTO (Organização Mundial do Comércio) tem vindo a alertar para o reaparecimento de medidas protecionistas que prejudicam o crescimento mundial. O efeito de uma nova onda de políticas beggar thy neighbour (empobrecer o vizinho) pode constituir um retrocesso à globalização das últimas décadas e afetar negativamente o crescimento económico mundial.

Os bancos centrais têm carta branca para políticas que não põem um custo no valor do dinheiro, aumentando a bolha nos ativos de taxa fixa.

Por outro lado, a saída britânica vem colocar na ordem do dia duas reformas: a das instituições europeias e a do sistema bancário. Se a reforma da eurocracia de Bruxelas vai depender da vontade política e é necessária para solidificar o projeto europeu, a reforma do sistema bancário é muito mais premente e inevitável. Ao contrário dos EUA, que intervieram decisivamente no pico da crise para estabilizar o sistema financeiro, a resposta europeia foi fragmentada, país a país, e deixou uma série de bancos em situações complicadas. As notícias dos últimos dias, com a suspensão de resgates em fundos imobiliários ingleses e o arrastar de uma solução para a banca italiana, começa a lembrar o início da crise financeira em 2007. E grande parte da banca europeia negoceia em níveis que indicam a necessidade de fortes aumentos de capital, seja em Itália, Alemanha ou Portugal.

Acima de tudo, o 'Brexit' vai ser uma excelente desculpa para gestores e políticos. Já tivemos alguns exemplos nas últimas semanas, mas nos próximos meses (porventura anos) vamos ver uma série de grandes empresas e governos a culpar o processo de secessão britânica pelos resultados falhados. Mas tirando alguns sectores que estão diretamente expostos e são afetados por ele (veja-se o caso do sector imobiliário de Londres), o 'Brexit' não deveria afetar quem tem boas políticas de gestão ou de investimento.

Na conferência de acionistas da Berkshire Hathway, em abril passado, quando questionado sobre a possível saída do Reino Unido, Warren Buffett frisou que achava melhor o Reino Unido manter-se na União Europeia. No entanto, mesmo que soubesse antecipadamente o resultado do referendo, não mudaria absolutamente nada nas suas decisões de investimento.

Um bom investimento não deve depender de cenários macroeconómicos. Deve ser feito pela qualidade do ativo e o desconto a que se consegue comprar face ao seu valor intrínseco. A incerteza pode ser amiga do investidor de longo prazo.

"Sendo os administradores de tais empresas os gestores de dinheiro alheio, mais do que do próprio, não se pode esperar que o vigiem tão ansiosamente como os sócios particulares fazem com o seu. [...] A negligência e profusão, portanto, prevalecem sempre."
-- Adam Smith, A Riqueza das Nações

Nos últimos oito anos, os vinte maiores bancos do mundo pagaram mais de 235 mil milhões de dólares em multas pela violação de regulamentos financeiros. Estas multas afetaram os esforços dos bancos em reforçar os seus capitais, reduziram dividendos e levaram a enormes perdas de riqueza para os seus acionistas e reduziram os montantes disponíveis para emprestar à economia. Quando parece que todos perderam, a questão que se coloca é como foi possível e em benefício de quem?

1 . Wells Fargo - uma entrevista há cerca de um ano o CEO do Wells Fargo, John Stumpf, declarou: "Não quero que ofereçam um produto a alguém que não sabe qual é o seu benefício ou que o cliente não o compreenda, não o queira ou não precise dele".

Nas últimas semanas ficamos a saber que pelo menos 5300 colaboradores do Wells Fargo, o banco mais valioso do mundo em capitalização bolsista, abriram, ao longo de cinco anos, dois milhões de contas falsas em nome de milhares de clientes sem o seu conhecimento e autorização. O Wells Fargo cobrou então pelo menos 1,5 milhões de dólares em comissões nessas contas que foram criadas simplesmente para aumentar a remuneração dos colaboradores cujos programas de incentivo os recompensavam pela abertura do maior número de contas possível. Algumas das contas foram encerradas imediatamente após o colaborador receber a comissão. O objetivo deste esquema era cumprir objetivos de aberturas de contas e não roubar vastas somas de clientes desprevenidos. Entretanto, ao longo de vários anos, o banco foi despedindo estes colaboradores.

O Wells Fargo, que se estima vir a ganhar este ano 20,6 mil milhões de dólares, foi condenado a pagar apenas 185 milhões de dólares de multa uma vez que os benefícios financeiros colhidos pelo banco nestas operações fraudulentas são relativamente pequenos.

O banco, que historicamente manteve sempre uma boa reputação não apenas na capacidade de gerir o risco das suas atividades, mas também na sua atividade de cross-selling, tem como maior acionista a Berkshire Hathaway, empresa de Warren Buffett, que detém cerca de 10% do banco. O Sr. Buffett até ao momento não fez qualquer comentário sobre este assunto. No entanto, a sua exigência no comportamento ético dos gestores é bem conhecida e discutida nas suas cartas anuais e Assembleias acionistas ao longo de décadas. É dele a famosa citação "Perca dinheiro para a empresa e eu serei compreensivo. Perca um pedacinho de reputação e eu serei implacável".

Passados oito anos sobre o início da grande crise financeira de 2008, a legislação que, entretanto, entrou em vigor não conseguiu reduzir os incentivos perversos que encorajam a indústria financeira a arriscar em demasia à custa dos clientes, dos acionistas e dos contribuintes.

Apesar de toda a regulação e de milhares de milhões de dólares gastos em compliance, como foi possível que tantos colaboradores estivessem envolvidos nesta atividade tão flagrantemente corrupta? Pressionados pela gestão para cumprir objetivos muito difíceis de alcançar, estes colaboradores optaram pela via mais fácil e não lucrativa para o banco. No final de contas, os clientes foram prejudicados e o banco nem sequer ganhou dinheiro com isto. O banco é o grande perdedor, com danos reputacionais enormes e a perda de confiança dos reguladores, acionistas e clientes.

2. Deutsche Bank - num artigo da revista The Economist, do passado dia 24 de setembro, "Não vai pagar! Não pode pagar?", revela-se que o Departamento de Justiça (DoJ) americano multou o Deutsche Bank em 14 mil milhões de dólares pela emissão e venda de títulos hipotecários entre 2005 e 2007. O Banco alemão já anunciou que vai recorrer e acredita que poderá negociar um acordo por valores menores. O DoJ já tinha multado a Morgan Stanley em 3,2 mil milhões, o Bank of America em 16,7 e o Citigroup em 7.

Segundo a The Economist, o Deutsche Bank terá muitas dificuldades em pagar esta multa sem recorrer a um enorme aumento de capital. Em 2015 teve prejuízos de 6,8 mil milhões de euros, eliminou o dividendo e avisou os acionistas que não iria ter lucros em 2016. Em 27 de setembro a cotação do DB estava em mínimos de 30 anos e a capitalização bolsista em cerca de 14,5 mil milhões.

A pergunta que se coloca é simples: o que levou os gestores da banca a enveredarem por uma estratégia de venda de produtos estruturados complexos, que a esmagadora maioria dos clientes não entende, que têm um comissionamento tão elevado que, na maior parte das vezes, resultam em perdas para os clientes e, como se pode ver pelos seus resultados, levam a uma perda de valor imensa para os seus acionistas, os verdadeiros donos do capital destes bancos?

3. Na semana passada, num artigo do Financial Times, é apresentado um estudo de Thomas Philippon Professor de Finanças na Universidade de Nova York. Este concluiu, analisando informação desde finais do séc. XIX, que o setor financeiro americano não teve absolutamente nenhuns ganhos de produtividade nos últimos 130 anos. Estas conclusões poderão ser extrapoladas para a maior parte dos países. Todos os outros setores da economia reduziram custos e aproveitaram a revolução informática para aumentar os seus ganhos.

Por que motivo foi o setor financeiro incapaz de oferecer um serviço melhor e mais barato? Porque é que as forças de mercado não conseguiram promover maior eficiência?

As respostas a estas perguntas podem ser encontradas no livro "What they do with your money" ("o que fazem com o seu dinheiro) de Stephen Davis, Jon Lukomnik e David Pitt-Watson. Segundo os autores, a cadeia de intermediários financeiros cresceu de tal forma que os donos do capital perderam de vista as várias camadas de intervenientes no mercado. A opacidade permite que aqueles que têm conhecimentos nesta área utilizem a sua capacidade para se servirem a eles próprios sem passar os benefícios aos clientes finais. Os ganhos de produtividade são distribuídos dentro da indústria sob a forma de comissões e retrocessões. O sistema é institucionalmente corrupto no sentido em que incentivos tóxicos encorajam os agentes financeiros a ignorar as suas obrigações fiduciárias e a servir-se, em benefício próprio, do dinheiro alheio.

Os autores do livro realçam o facto de que as comissões, escondidas e explícitas, cobradas pelas instituições financeiras, reduzirem significativamente os retornos para os fundos de pensões e os investidores ao longo do tempo. Salientam também que muita da actividade financeira se resume ao trading entre instituições financeiras.

4. Passados oito anos sobre o início da grande crise financeira de 2008, a legislação que, entretanto, entrou em vigor não conseguiu reduzir os incentivos perversos que encorajam a indústria financeira a arriscar em demasia à custa dos clientes, dos acionistas e dos contribuintes.

Os incentivos para enganar os mercados são enormes: os bónus são demasiado altos, a ameaça de cadeia para os prevaricadores é mínima e os chefes não são responsabilizados.

Segundo Sheila Bair, ex-presidente da FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation), "se os incentivos estiverem alinhados com os interesses dos clientes e acionistas, o capitalismo será visto como um instrumento de comportamento moral e não uma obstrução. A complexidade da legislação regulatória beneficia as grandes instituições que dispõem de enormes equipas jurídicas que encontram buracos na lei e conseguem acordos com os reguladores que impedem os processos criminais sobre os responsáveis dos bancos".

Sheila Bair conclui: "nestes acordos judiciais em que os bancos pagam multas de milhares de milhões de dólares, o dinheiro sai praticamente todo dos bolsos dos acionistas. O setor financeiro, traders e gestores que assumem grandes riscos na tentativa de conseguir lucros e bónus enormes só compreendem duas coisas: a pobreza ou a cadeia. Um novo código de ética não resolve problema algum".

Apesar da abundância de regulação produzida desde a crise de 2008, continuamos a assistir a uma enorme destruição de riqueza e confiança por parte do sistema financeiro. É, por isso, fundamental fazer um reboot do capitalismo no setor, simplificando a oferta de produtos, aumentando a transparência de custos e comissões, reestruturando a cadeia de incentivos, responsabilizando os gestores e implementando muitos dos princípios perdidos do governo das empresas. Só assim será possível restabelecer o laço fiduciário que deve constituir a essência do serviço prestado por uma instituição financeira.