Sonae, SGPS - A Soma de Todas as Partes

Muitos investidores adotam as mais variadas estratégias que oferecem poucas ou nenhumas perspetivas reais de sucesso a longo prazo e uma grande probabilidade de perdas financeiras substanciais. Essas estratégias não são métodos coerentes de investimento mas antes se assemelham a especulação ou jogo.

A Margem de Segurança deve ser central em qualquer processo de investimento conservador. No caso do investimento em ações, o investidor avesso ao risco deve reconhecer que quanto maior for a diferença entre o valor - o que realmente valem os negócios por detrás das ações - e o preço a que estão a cotar - o que temos que pagar para ser donos desses negócios - maior é a margem de segurança com que aplica o seu dinheiro. Daqui resulta uma melhor taxa de retorno para o seu investimento.

A Sonae SGPS é disto um bom exemplo. A Sonae SGPS é um conglomerado familiar português, que detém a maior cadeia de hipermercados, supermercados e lojas de retalho especializado em Portugal, com uma estratégia de expansão internacional.

Esta holding é controlada pela Família Azevedo, que detém 53% do capital. A maior parte da riqueza da família está ligada à empresa. A Sonae SGPS é o maior empregador privado português, com mais de 40.000 funcionários.

A Sonae SGPS tem uma participação de 50% na Sonae Sierra, empresa dedicada à gestão e promoção de centros comerciais e uma participação de 53% na Sonae.com, empresa de telecomunicações nacional.

Tese

O negócio de retalho alimentar, representado pela marca Continente, é o seu maior negócio, com uma quota de mercado crescente de 25%. Num ambiente muito difícil para a confiança dos consumidores, isto evidencia um negócio estável. A base de clientes é muito leal, com mais de 90% das vendas associadas a cartão de fidelidade.

A Sonae é a principal empresa de retalho alimentar em Portugal, com a maioria dos hipermercados localizados em centros urbanos. Todos os seus hipermercados e supermercados estão em centros comerciais, beneficiando do tráfego de clientes das outras lojas. Disponibiliza uma enorme variedade de produtos aos seus clientes, contando com mais de 70,000 referências. De destacar, é o facto de 29% das suas vendas serem em produtos de marca própria.

A empresa detém as maiores operações logísticas em Portugal, o que os torna extremamente eficientes. As suas margens de lucro de 7% são mais elevadas do que as dos principais concorrentes, como a Jerónimo Martins (6,6%) e a DIA (5,7%). Num ambiente económico difícil, conseguiram aumentar as margens no primeiro trimestre deste ano, o que revela ganhos de eficiência.

Atualmente, a empresa é proprietária de 78% dos imóveis das lojas. A sua estratégia passa também pela monetização de ativos - importante fonte futura de capital para os investimentos da empresa - através da venda e locação de imóveis.

A dívida e dividendos

A dívida financeira líquida consolidada é de 2.264MEUR. Ao longo dos últimos três anos, reduziu 394MEUR. Espera-se que a dívida total tenha uma redução significativa nos próximos 6 anos. Parte significativa da dívida, cerca de 1.000MEUR, está vinculada aos imóveis das lojas de retalho. A sua dívida líquida equivale a 3,2 vezes o EBITDA (lucros antes de juros, impostos e amortizações).

A Sonae distribui pelos seus acionistas 51% dos lucros da empresa 0,0331 euros por ação, o que representa um yield de 7,7%.

Sonae Sierra, 50% da joint venture com a Grosvenor (grupo imobiliário escocês). Possui e desenvolve centros comerciais (49 centros comerciais com valor de mercado de aproximadamente 6,4 biliões de euros). A empresa apresenta uma considerável diversificação internacional: forte presença no Brasil (21%), Espanha (14%), Alemanha (13%) e Itália (6%). A componente de negócio em Portugal representa 44%. A taxa de ocupação dos seus espaços comerciais é de 96,8%.

No primeiro semestre de 2011, a OPV da Sonae Sierra Brasil permitiu o encaixe de 200MEUR para futuros investimentos na região.

Salientamos ainda que, apesar da crise, as vendas e os resultados líquidos da empresa aumentaram face ao ano anterior. O Loan-to-value de 43% é conservador face aos níveis do sector que se situam entre os 60 e os 70%.

Após a recessão de 2008, a sua participação na Sonae Sierra e a desvalorização de mercado das suas propriedades imobiliárias penalizou fortemente os resultados da Sonae SGPS. O NAV da Sonae Sierra caiu do máximo de EUR 1.713M para EUR 1.185M. Estas perdas parecem agora estar a estabilizar.

O valor atual de mercado da participação Sonae SGPS: 1.185,83MEUR (NAV em 31-03-2012) x 50% = 592,92MEUR.

A Sonae.com, terceiro maior operador de telecomunicações em Portugal, com uma quota de mercado de 21,1%, é um negócio autónomo, estável e crescente. A France Telecom tem uma participação de 20%, que deseja alienar. A dívida líquida representa 1,5 vezes o EBITDA. Considerando a atual cotação de mercado das ações da Sonae.com, a participação da Sonae SGPS é de 247,7MEUR (466MEUR x 53,16%).

Conclusão: A soma das partes

Relembro o leitor que preço e valor justo são coisas muito diferentes. O preço é o que o mercado cota a cada instante. O valor corresponde à capacidade que a empresa tem de produzir riqueza para os seus acionistas. Estamos aqui a levar em conta o preço que, no caso destas duas participações da Sonae SGPS na Sonae Sierra e Sonae.com, é muito inferior ao seu real valor.

O preço corrente de mercado, por ação, das participações da Sonae SGPS (na Sonae Sierra e Sonae.com) é de cerca de 0,42 Euros por ação, ou seja, quase a cotação atual de mercado da empresa, que é de 0,43 Euros. Por outras palavras, o mercado está a atribuir valor Zero ao negócio de hipermercados da Sonae SGPS. Esta é uma prova de que o mercado é extremamente ineficiente e pode, durante um período considerável de tempo, não avaliar corretamente as empresas e os negócios que lhes estão subjacentes.

A Sonae SGPS, ao preço a que está a cotar agora, é uma oportunidade que não pode ser ignorada.

AVISO: Esta não é uma recomendação de compra. A recomendação depende da situação financeira de cada investidor, da composição do seu património financeiro, do temperamento adequado para suportar a volatilidade nos mercados financeiros e da capacidade de manter os investimentos o tempo necessário para que a oportunidade se materialize, ou seja, para que o preço seja igual ao valor.